La Fed recalibra su política monetaria para evitar la recesión.

Lo primero: mea culpa Me equivoqué. Tenía confianza en que, después de dejar pasar la oportunidad de bajar los tipos en julio, la Reserva Federal no llevaría a cabo un recorte “jumbo” en septiembre. Pero, por desgracia, a nosotros los estadounidenses nos gusta todo en tamaño grande, mucho más de lo que yo pensaba. Y así, a pesar de que los recortes de 50 puntos básicos se han utilizado en los tiempos modernos solo en casos excepcionales (2001, 2007 y 2020), la Fed prefirió aplicar esta medida como un recorte "preventivo", destinado a mantener la economía estadounidense en buena forma y evitar quedarse atrás de la curva y entrar en recesión.

Es más, el llamado gráfico “dot plot” reveló los planes de la Fed planes para una flexibilización significativa en el futuro: La tasa mediana proyectada se revisó a la baja hasta el 4,4% para finales de 2024 (desde el 5,1% anterior). También se rebajó la estimación para 2025 hasta el 3,4% (desde el 4,1%) y hasta el 2,9% para 2026 (desde un 3,1%), donde se espera que permanezca en 2027.¹

Estas son mis principales conclusiones de la conferencia de prensa del presidente de la Reserva Federal, Jay Powell:

• Powell afirmó que la Fed no cree que esté rezagada en cuanto a la reducción de llos tipos, pero podemos interpretar el recorte de 50 puntos básicos como una señal de que la Fed está comprometida a no quedarse atrás.
• Powell ofreció garantías sobre la economía estadounidense, diciendo que el mercado laboral todavía goza de muy buena salud y que el desempleo es bajo en relación con la media histórica. Pero también reconoció que los riesgos de que el empleo se vea afectado negativamente han aumentado. Y mencionó que el desempleo fue la métrica más importante para la Fed a la hora de tomar su decisión; parece claro que el debilitamiento del mercado laboral fue el catalizador de este recorte de tipos.
• Cuando se le preguntó sobre el mensaje que esta decisión envía a los consumidores estadounidenses, Powell dijo que la economía estadounidense está en buen estado y que la Fed está tratando de mantenerla allí. 
• Powell fue también cuestionado sobre la resiliencia de la inflación inmobiliaria. En este caso se mostró reflexivo y dijo que el mercado inmobiliario se ve afectado por una serie de factores únicos, incluidos ciertos desequilibrios estructurales. Por ello, la inflación inmobiliaria puede tardar más tiempo en bajar, pero confía en que se normalizará con el tiempo.
• Powell reiteró su confianza en que la inflación alcanzará el objetivo de la Fed y que su paciencia ha dado sus frutos.
• Powell dejó claro que esta decisión no era una medida de crisis, sino una normalización de la política monetaria desde un nivel muy restrictivo.
• Powell se mantuvo firme durante toda la conferencia de prensa, reiterando una visión positiva de la economía estadounidense y su deseo de mantenerla así. El término "recalibrar la política monetaria" fue utilizado reiteradamente durante su intervención. Subrayando también que la Fed está comprometida para lograr "un buen resultado".

El término del día de Powell es “recalibrar”. Reemplaza a las expresiones “dependiendo de los datos” y anteriormente “transitorio” en el léxico del Banco de la Reserva Federal. Es un reconocimiento de que la política monetaria necesitaba cambiar para reflejar un cambio en las condiciones del entorno. Pero… ¿qué condiciones son esas? El gobernador de la Fed Chris Waller, intentó tranquilizar los ánimos diciendo que era por la moderación de la inflación; compartió que el Índice de Precios del Gasto de Consumo Personal (PCE) se estaba "suavizando mucho más rápido de lo que pensaba”, lo quese tradujo en un “me llevó al límite para decir, mira, creo que 50 (puntos básicos) es lo correcto”. "²Sin embargo, los mercados no parecen del todo convencidos, especialmente porque Powell mostró otras preocupaciones sobre mantener la salud del mercado laboral al explicar la decisión de la Fed.

El Banco de Inglaterra y el Banco de Japón se mantienen estables

Mientras la Reserva Federal estaba ocupada iniciando su ciclo de flexibilización con un recorte “jumbo”, el Banco de Inglaterra decidió la semana pasada mantener sin cambios los tipos después de haber comenzado su ciclo de flexibilización el mes pasado, con un recorte de tamaño normal.

El Banco de Japón también mantuvo estables sus tipos la semana pasada, negándose a subirlas más después de las turbulencia de su mercado de renta variable del mes pasado. El gobernador del Banco de Japón, Kazuo Ueda, explicó la necesidad de hacer una pausa: “Las perspectivas de la situación económica en el exterior son muy inciertas. Los mercados siguen inestables. Por el momento, debemos analizar estos acontecimientos con atención”³.

También la semana pasada, el Norges Bank decidió aplazar el inicio de su ciclo de flexibilización, mientras que el Banco de Brasil decidió subir los tipos, preocupado por el calentamiento de su economía.

¿Hacia dónde nos dirigimos?

La mayoría de las economías desarrolladas occidentales han comenzado a relajar su política económica o lo harán pronto. El inicio de la flexibilización de la política monetaria por parte de la Reserva Federal es fundamental para contribuir al clima de flexibilización que está empezando a implementarse en gran parte del mundo. Esto crea un clima acomodaticio que normalmente favorece a los activos de riesgo. Sin embargo, la evolución de las clases de activos en los próximos meses probablemente dependerá de si los mercados creen que Estados Unidos y otras economías importantes pueden evitar una recesión y experimentar una reaceleración económica.

¿Puede la Reserva Federal evitar una recesión en Estados Unidos?

Existen preocupaciones legítimas sobre una posible recesión. La política monetaria fue muy restrictiva durante algún tiempo. FedEx, una de esas compañías que nos pueden dar una idea del estado real de la economía, recientemente publicó un empeoramiento de sus previsiones. Y la encuesta PMI de gestores de compra a nivel global de S&P para EE.UU. muestra un sector manufacturero que se ha adentrado más profundamente en la contracción.

Sin embargo, estoy entre los que creen que Estados Unidos evitará la recesión. El Índice de Sorpresas Económicas de Citigroup en Estados Unidos, aunque todavía está en territorio negativo, ha mejorado sustancialmente desde finales de agosto. Y los diferenciales de crédito sugieren que no se avecina una recesión. El índice ICE Bank of America US High Yield Option-Adjusted Spread alcanzó recientemente un máximo del 3,93% el 5 de agosto..⁴ Desde el 10 de septiembre, los diferenciales han retrocedido sensiblemente hasta el 3.1% del 19 de septiembre.⁵ A niveles históricos, son niveles muy bajos. Esto me sugiere que la Fed no está muy lejos de la curva y que su recorte de 50 puntos básicos ha aumentado la confianza en que Estados Unidos debería evitar una recesión.⁶ Y las lecturas del índice PMI de Servicios de S&P en EE.UU siguen mostrando fortaleza.

Lecciones de los años 90

Como ejemplo de cual puede ser el potencial desarrollo de todo esto, anteriormente escribí sobre lo sucedido en 1995-96 y lo vuelvo a hacer hoy porque lo encuentro muy instructivo: fue la última vez que la Reserva Federal endureció sus políticas y evitó con éxito una recesión. Como recordatorio:

• La renta variable subió. El S&P 500 ganó un 11.32% en los primeros seis meses desde que la Fed comenzó a bajar los tipos.²
• Las grandes compañías se comportaron mejor. En términos de capitalización, las empresas de pequeña capitalización tuvieron un rendimiento ligeramente inferior al de las de gran capitalización durante ese período de seis meses. El índice Russell 2000 subió un 9,05% mientras que el índice Russell 1000 arrojó un rendimiento del 11,46%.²
• El factor Value se comportó mejor. En términos de estilos, durante los seis meses posteriores a que la Fed comenzó a suavizar su política monetaria, el estilo Value superó modestamente al Growth; el índice Russell 3000 Value subió un 12,0%, mientras que el Russell 3000 Growth subió un 10,48%.² Esto también se cumplió en la gran capitalización; durante ese período de seis meses, el Russell 1000 Growth subió un 10,66% y el Russell 1000 Value subió un 12,31%. ²
• Salud fue el mejor sector. En términos de evolución sectorial en los primeros seis meses del ciclo de flexibilización de la Reserva Federal de 1995, el sector de salud fue el mejor, con un rendimiento del 26,06% durante el período. ⁷Varios sectores –incluidos los de energía, industria, finanzas, servicios públicos y bienes de consumo básicos– registraron rentabilidades de dos dígitos durante ese período. Sin embargo, el consumo discrecional registró una ganancia anémica del 2,91%, el sector de materiales se mantuvo esencialmente estable y el sector tecnológico registró incluso números rojos.
• La renta variable internacional se comportó peor Tanto la renta variable europea como la del Reino Unido registraron ganancias sólidas, pero tuvieron un rendimiento ligeramente inferior al de la renta variable estadounidense. El índice STOXX Europe 600 subió un 10,05% y el índice FTSE 100 ganó un 9,33% durante el período de seis meses.⁷ Sin embargo, las acciones de los mercados emergentes se comportaron peor, registrando una pérdida modesta para el período, aunque eso se debió a algunos problemas específicos de algunos países, como la crisis del peso mexicano
• Ganancias para la renta fija. El índice Bloomberg US Aggregate Total Return subió un 5,28% y el índice Bloomberg High Yield Total Return subió un 6,02% en los seis meses posteriores al inicio de la flexibilización de la Fed.
• El sector inmobiliario se comportó bien. El índice FTSE NAREIT subió un 6,89% durante este período de seis meses.
• El dólar estadounidense se fortaleció. El índice del dólar estadounidense comenzó a fortalecerse en el verano de 1995, cuando la Reserva Federal empezó a recortar sus tipos Esto puede parecer sorprendente, pero se produjo después de una gran caída del dólar a principios de año, como resultado de la crisis del peso mexicano. El fortalecimiento que comenzó más adelante probablemente reflejó una normalización, una vez que la crisis comenzó a resolverse.
• El oro registró ganancias moderadas. El precio al contado del oro subió un 2,88% en los primeros seis meses después de que la Fed comenzara a relajar su política monetaria y luego cayó más de un 3,5% en el siguiente período de seis meses⁷

¿Cómo se compara esto con la situación actual?

Mi conclusión es que las condiciones económicas eran diferentes en 1995, con un desempleo más alto que el actual y un consumidor menos resiliente. Así, si bien el ajuste fue más agresivo en el ciclo más reciente de la Fed (subiendo los tipos en 525 puntos básicos en 2022-2023 frente a los 300 puntos básicos en 1994-1995), la economía ha parecido más capaz de soportar la presión. Además, las expectativas de recortes de tipos son muy diferentes hoy en día (hay una expectativa de caída de 150 puntos básicos hasta finales de 2025⁸ y tal vez mucho más que eso, dados los comentarios del presidente de la Fed de Chicago, Austan Goolsbee, de que espera "muchos más" recortes de tipos durante el próximo año, lo que probablemente proporcionaría un impulso mucho más poderoso a los activos de riesgo en los próximos meses que los tibios 75 puntos básicos en recortes decididos por la Fed desde julio de 1995 hasta enero de 1996.

Espero que Canadá, el Reino Unido y la eurozona también eviten la recesión. No todos los datos son positivos, pero sigo creyendo que el crecimiento de los salarios reales y la flexibilización monetaria pueden ayudar a que las economías en desaceleración vuelvan a acelerarse pronto. Y a pesar del reciente debilitamiento de la eurozona, el ICE Bank of America Euro High Yield Index Option-Adjusted Spread se encuentra en un nivel relativamente bajo, lo que sugiere que la economía evitará la recesión. Hasta donde se puede ver en los datos, estas economías están recibiendo la prescripción política que necesitan en función de sus respectivas condiciones económicas.

Los mercados se enfrentan a un escenario de incertidumbre

Sin embargo, a pesar de la política monetaria acomodaticia, los mercados estarán nadando en un mar de incertidumbre durante los próximos meses. El 5 de noviembre se celebrarán elecciones presidenciales en Estados Unidos y existe la posibilidad muy real de un cierre del gobierno estadounidense en diciembre. El Reino Unido espera con nerviosismo la publicación del presupuesto el mes próximo, tras haber sido advertido por el nuevo gobierno laborista de que la situación financiera es más grave de lo esperado. (De hecho, el indicador de confianza del consumidor del Reino Unido elaborado por GfK cayó bruscamente a -20 en septiembre desde -13 en agosto y julio, y ahora está en su nivel más bajo en seis meses, con el presupuesto aparentemente como el impulsor de esta caída.⁹) Y tenemos una incertidumbre política significativa en la eurozona e incluso en Canadá; tampoco podemos olvidar que pronto deberá elegirse un nuevo líder en Japón. También tenemos a Oriente Medio encaminándose hacia una guerra en toda regla después de una grave escalada de hostilidades estos últimos días. Al mismo tiempo, hemos visto una escalada de hostilidades en la guerra entre Rusia y Ucrania. Si a eso añadimos la incertidumbre sobre cuándo y cuánto recortarán los bancos centrales, tenemos la receta perfecta para una mayor volatilidad en los próximos meses.

Así que ahora, más que nunca, es el momento de diversificar, en mi opinión. Sí, creo que es probable que veamos un buen comportamiento de la renta variable, pero anticipo una volatilidad significativa dada toda la imprevisibilidad en el corto plazo. Por eso, prefiero la exposición a una variedad de subclases de activos de renta fija, como créditos con grado de inversión, bonos high yield y bonos municipales, que pueden beneficiarse del sólido contexto económico y del entorno de tipos en caída. También estoy a favor de la exposición a mercados privados, que pueden ofrecer beneficios de diversificación a través de correlaciones más bajas con las acciones y bonos tradicionales. Áreas como el sector inmobiliario ofrecen rentas y potencial de crecimiento a medida que los tipos caen. Y el oro puede servir como cobertura contra el riesgo geopolítico, así como contra los presupuestos gubernamentales, que están cada vez más limitados. A medida que nos preparamos para los próximos meses, el mejor enfoque puede ser simplemente mantener la calma, seguir diversificados y buscar oportunidades de fijación de precios incorrectos.