¿Cómo reaccionará el mercado cuando la Fed recorte los tipos de interés?

En las últimas semanas, me ha quedado claro que es muy probable que Estados Unidos evite la recesión y que es muy posible que la Reserva Federal comience a bajar los tipos, lo que me ha llevado a recordar el ciclo de ajuste de 1994-1995. Creo que podríamos catalogarlo como una historia de éxito porque no terminó en recesión Aunque la historia no suele repetirse, a menudo rima, por lo que tengo la esperanza de que se puedan aprender lecciones estudiando lo que sucedió con los mercados cuando la Reserva Federal comenzó a recortar los tipos en 1995.

Primero, creo que es importante establecer el cronograma ¹:

• Entre febrero de 1994 y febrero de 1995, la Reserva Federal aumentó los tipos en 300 puntos básicos
• En julio de 1995, la Reserva Federal comenzó a relajar sus políticas monetarias, pero redujo las tasas sólo 75 puntos básicos entre julio y enero de 1996 y luego las mantuvo en esos niveles durante más de un año
• ¿Y qué pasó con los mercados en los primeros seis meses, una vez que la Reserva Federal comenzó a relajar sus políticas el 6 de julio de 1995? Del 6 de julio de 1995 al 5 de enero de 1996
  • La renta variable subió. El S&P 500 ganó un 11.32% en los primeros seis meses desde que la Fed comenzó a bajar los tipos.²
  • Las grandes compañías se comportaron mejor. En términos de capitalización, las empresas de pequeña capitalización tuvieron un rendimiento ligeramente inferior al de las de gran capitalización durante ese período de seis meses. El índice Russell 2000 subió un 9,05% mientras que el índice Russell 1000 arrojó un rendimiento del 11,46%.²
  • El factor Value se comportó mejor. En términos de estilos, durante los seis meses posteriores a que la Fed comenzó a aliviar su política monetaria, el estilo Value superó modestamente al Growth; el índice Russell 3000 Value subió un 12,0%, mientras que el Russell 3000 Growth subió un 10,48%.² Esto también se cumplió en el espacio de la gran capitalización; durante ese período de seis meses, el Russell 1000 Growth subió un 10,66% y el Russell 1000 Value subió un 12,31%. ²
  • Salud fue el mejor sector. En términos de evolución sectorial en los primeros seis meses del ciclo de flexibilización de la Reserva Federal de 1995, el sector de salud fue el mejor, con un rendimiento del 26,06% durante el período. ²   Varios sectores –incluidos los de energía, industria, finanzas, servicios públicos y bienes de consumo básicos– registraron rendimientos de dos dígitos durante ese período. Sin embargo, el consumo discrecional registró una ganancia anémica del 2,91%, el sector de materiales se mantuvo esencialmente estable y el sector tecnológico registró incluso números rojos. ²
  • La renta variable internacional se comportó peor Tanto la renta variable europea como la del Reino Unido registraron ganancias sólidas, pero tuvieron un rendimiento ligeramente inferior al de la renta variable estadounidense. El Stoxx 600 subió un 10,05% y el FTSE 100 ganó un 9,33% durante el período de seis meses. ² Sin embargo, la renta variable emergente experimentó un peor comportamiento, registrando una pérdida modesta para el período, aunque eso se debió a algunos problemas específicos de algunos países, como la crisis del peso mexicano.
  • Ganancias para la renta fija. El índice Bloomberg US Aggregate Total Return subió un 5,28% y el índice Bloomberg High Yield Total Return subió un 6,02% en los seis meses posteriores al inicio de la flexibilización de la Fed. ²
  • El sector inmobiliario se comportó bien. El índice FTSE NAREIT subió un 6,89% durante este período de seis meses. ²
  • El dólar estadounidense se fortaleció. El índice del dólar estadounidense comenzó a fortalecerse en el verano de 1995, cuando la Reserva Federal empezó a recortar sus tipos Esto puede parecer sorprendente, pero se produjo después de una gran caída del dólar a principios de año, como resultado de la crisis del peso mexicano. El fortalecimiento que comenzó más adelante probablemente reflejó una normalización, una vez que la crisis comenzó a resolverse.

¿Que sucedió en los siguientes seis meses?

En general, las rentabilidades fueron más moderados en el período de seis meses siguiente (del 5 de enero de 1996 al 5 de julio de 1996). El S&P 500 registró avances, pero fueron más tibios, del 6,6%. ² Las empresas de pequeña capitalización también registraron ganancias más modestas, al igual que la renta variable internacional. 2 La renta fija también se mostró más débil El crecimiento o Growth superó al Value durante este período, y el sector tecnológico registró la mayor rentabilidad (representado por el rendimiento del sector tecnológico del S&P 500 del 15,10%). ^{Mi sensación es que 75 puntos básicos de bajada de los tipos proporcionaron un combustible limitado para que los activos de riesgo subieran.}

El desempleo y la inflación se encuentran hoy en un nivel diferente al de 1995

Es importante señalar que el ciclo de ajuste de 1994-95 se consideró “preventivo”. En otras palabras, la inflación era relativamente baja, pero la Fed estaba preocupada de que aumentara significativamente debido a la estrechez del mercado laboral. Como explicó el entonces presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, en su testimonio ante el Congreso en 1997: “En reconocimiento del desfase en el impacto de la política monetaria sobre la actividad económica, una respuesta preventiva al potencial de acumulación de presiones inflacionarias se convirtió en una característica importante de la política. Como consecuencia de ello, este enfoque elevó la previsión a un lugar aún más destacado en las deliberaciones sobre políticas”. ³  

Cuando la Reserva Federal comenzó a endurecer la política monetaria en febrero de 1994, el desempleo estaba en el 6,5%; había caído al 5,4% en febrero de 1995, cuando la Reserva Federal dejó de endurecer la política monetaria, lo que indicaba que había un desfase significativo con respecto a la política monetaria, algo que Alan Greenspan señaló. ⁴ El desempleo estaba en el 5,7% cuando la Reserva Federal comenzó a relajar la política monetaria en julio de 1995.³ Cuando la relajación terminó en enero de 1996, en realidad había aumentado ligeramente, al 5,8%, lo que ilustra nuevamente los efectos rezagados.⁴

El ciclo de ajuste de 2022-2023 estuvo lejos de ser preventivo: lo describiría como reactivo y simplemente tardío. La inflación había aumentado drásticamente, pero inicialmente se había descartado como transitoria antes de que la Fed finalmente comenzara a ajustar la política monetaria en marzo de 2022. Pero debido a la naturaleza del mercado laboral post-COVID, el paro fue significativamente menor (fue del 3,6% en marzo de 2022)⁴ y, también debido a las políticas COVID, el estímulo fiscal fue muy abundante. Además, muchos consumidores estadounidenses tenían casas que ya habían financiado o refinanciado con hipotecas fijas a largo plazo con tipos bajos, por lo que estaban más aislados del impacto de un ajuste agresivo.

Hoy se esperan recortes de tipos mucho mayores.

Mi conclusión es que las condiciones económicas eran diferentes en 1995, con un desempleo más alto que el actual y un consumidor menos resistente. Así, si bien el ajuste fue más agresivo en el ciclo más reciente de la Fed (subiendo los tipos en 525 puntos básicos en 2022-2023 frente a los 300 puntos básicos en 1994-1995), la economía ha parecido más capaz de soportar la presión. Además, las expectativas de recortes de tipos son muy diferentes hoy: se espera que haya descensos de alrededor de 200 puntos básicos el próximo año, ⁵ lo que probablemente proporcionaría un impulso mucho más poderoso a los activos de riesgo en los próximos meses que los tibios 75 puntos básicos proporcionados por la Fed desde julio de 1995 hasta enero de 1996. En vista de este entorno, es probable que los mercados descuenten una reaceleración económica a finales de 2024 o principios de 2025, lo que anticiparía un potencial buen comportamiento de los activos de riesgo; más específicamente, esperaría al menos un modesto comportamiento superior de los activos cíclicos y los de pequeña capitalización. También espero un debilitamiento del dólar estadounidense, lo que podría proporcionar un viento a favor de la renta variable internacional. Y yo esperaría ganancias de los bonos, especialmente del high yield y de los bonos municipales, y de los fondos de inversión inmobiliaria (REITs).

Dicho esto, debemos reconocer que cada política monetaria y cada entorno económico son diferentes y, por lo tanto, cada entorno de mercado es diferente. No me sorprendería ver una volatilidad significativa en el mercado e incluso algunas ventas masivas en las próximas semanas, especialmente antes de la reunión de la Reserva Federal de septiembre y nuevamente antes de las elecciones presidenciales de noviembre, pero también en respuesta a datos económicos débiles, ya que las "malas noticias" ya no son "buenas noticias", sino simplemente "malas noticias".  

Mirando hacia el futuro

Estas semanas tendremos varios índices de gestores de compras por países, así como también informes sobre la situación de los mercados laborales, útiles para evaluar la rigidez del mercado laboral.  Personalmente, soy un gran admirador del Libro Beige de la Reserva Federal, que siempre me aseguro de leer porque suele proporcionar información valiosa. El Banco de Canadá se ha reunido ya y, tal y como esperaba, ha vuelto a recortar los tipos en un cuarto de punto, lo que debería aumentar aún más el nivel de comodidad de la Fed para comenzar a relajarlas.

El dato más esperado era el informe de empleo de EE. UU. del viernes, y los mercados se mostraron muy nerviosos al respecto. - Los datos publicados reflejan un mercado laboral más débil de lo previsto, lo que casi asegura un recorte de tipos en septiembre. Espero que la Fed recorte sólo 25 puntos básicos, pero anticipo que eso sería sólo el comienzo de lo que probablemente será un ciclo de flexibilización muy significativo. Y si el plan de flexibilización de 1995-1996 sirve de guía, creo que es probable que se genere un clima positivo para los activos de riesgo en los próximos meses.