Buenos días, soy Kevin Egan, Co-Head of Credit Research y Senior Portfolio Manager para el segmento de préstamos sindicados por valor de 43.000 millones USD de Invesco Private Credit. Invesco Private Credit es una de las mayores y más antiguas gestoras de préstamos preferentes privados del mundo, con más de 100 profesionales que trabajan en esta clase de activos con cuatro oficinas en EE.UU. y Europa. Somos líderes del mercado en todos los principales canales de distribución de préstamos preferentes, ETFs, CLOs, fondos de inversión minoristas según la ley de 1940 aquí en EE.UU., cuentas gestionadas por separado y fondos combinados de préstamos institucionales.
Dentro de este último grupo se encuentra nuestro buque insignia, el US Senior Loan Fund, de 4.400 millones USD, que dirijo desde su creación en 2006, y del que vamos a hablar hoy. Me incorporé a Invesco en 1998. Antes había dirigido la división de préstamos sindicados para Morgan Stanley Investment Management.
Invesco ofrece a quienes invierten en préstamos una serie de ventajas únicas. En primer lugar, nuestra presencia y escala en el mercado. Como ya he mencionado, Invesco es líder en todos los segmentos del mercado de préstamos bancarios: institucional, minorista, ETFs y CLOs.
Con 43.000 millones USD de AUM, nuestra escala nos permite obtener asignaciones preferentes en nuevas emisiones, y nuestro ETF, el primero y con diferencia el mayor de esta clase de activos, ha convertido a Invesco en la principal contraparte de negociación del mercado, lo que permite una mejor ejecución de las operaciones teniendo en cuenta las medias del mercado. Nuestro producto Zodiac es, de hecho, el primero y todavía el único fondo combinado de préstamos institucionales que ofrece liquidez diaria. En segundo lugar, somos una firma de inversión privada.
Esto nos permite un mayor acceso a los equipos de gestión, así como a las previsiones privadas de la directiva como parte de nuestro proceso de suscripción y a lo largo de la vida del préstamo. Así podemos conocer con antelación las nuevas operaciones de préstamos, lo que nos ofrece más tiempo para llevar a cabo la diligencia debida, nos permite dar nuestra opinión sobre las condiciones y obtener mayores asignaciones y operaciones que nos interesen. Invesco es una de las pocas gestoras que invierten en préstamos y tienen acceso a la información privada, lo que puede ayudarnos a mitigar el riesgo de caídas y, a su vez, a minimizar las pérdidas crediticias.
En tercer lugar, la amplitud y variedad de nuestros recursos. Como también he mencionado, somos una de las mayores y más antiguas gestoras de préstamos del mundo. Fuimos una de las seis primeras gestoras que comenzaron a invertir en esta clase de activos en 1989.
Contamos con 36 profesionales de la inversión con gran experiencia y dedicación exclusiva a esta clase de activos, lo que supone uno de los mayores equipos, si no el mayor, dedicado exclusivamente a la clase de activos de préstamos. Nuestro comité de inversiones, del que formo parte, tiene una experiencia media de 29 años. Por último, disponemos de un conjunto de herramientas propias y probadas para el análisis crediticio.
Nos centramos en un análisis fundamental disciplinado diseñado para medir el riesgo e identificar el valor relativo en todo el universo de emisores de préstamos. Nuestro conjunto de herramientas propias personalizadas, incluida la herramienta de medición del riesgo de diferencial mínimo, sirve de apoyo a un marco cuantitativo y analítico, un estudio predictivo del crédito, que a su vez ha dado lugar a una rentabilidad sistemáticamente superior a la del índice de referencia. En lo que respecta a nuestro fondo U.S. Senior Loan Fund, como se muestra aquí, se trata de uno de los mayores y más antiguos fondos de préstamos combinados dedicados a inversores institucionales.
Lanzado en 2006, sigue siendo el único fondo de préstamo institucional que ofrece liquidez diaria. Las entradas y salidas se realizan por el valor liquidativo, que publicamos diariamente en Bloomberg, y el precio de ejercicio se fija a través de servicios de fijación de precios de terceros, por lo que es totalmente transparente. Con 4.400 millones USD, está ampliamente diversificado con más de 400 posiciones en deuda senior garantizada.
La compañía típica de nuestra cartera tiene un valor empresarial de unos 4.000 millones USD y un EBITDA de aprox. 425 millones USD. La mitad de las empresas de la cartera estarían en la lista Fortune 1000 si cotizaran en bolsa. Nuestras inversiones se centran en grandes marcas mundiales, como Burger King, United Airlines o Four Seasons Hotels, que son líderes en sus segmentos.
Todas son empresas por debajo del grado de inversión, con una calificación media de B2, lo que a su vez supone un cupón actual muy atractivo, ahora mismo del 9,2%, una rentabilidad actual del 9,9% y una rentabilidad a tres años del 12,3%. Y, lo que es más importante, como se muestra en este gráfico, el fondo ha tenido un buen comportamiento desde su creación. Nuestra capacidad para crear carteras bien diversificadas y, al mismo tiempo, rechazar dos tercios de todas las operaciones que se nos presentan es de vital importancia en una clase de activos asimétrica como los préstamos, en la que las ventajas son limitadas y las desventajas pueden ser considerables si el sector entra en crisis o una empresa se declara en suspensión de pagos. Así pues, aunque la selección del crédito es la primera protección contra el impago y las pérdidas en caso de impago, como he descrito en nuestro enfoque crediticio, la diversificación es la segunda.
Al tratarse de créditos preferentes y garantizados en la parte superior de la estructura de capital, los préstamos suelen recuperar entre 70 y 80 céntimos por dólar en caso de impago, a diferencia de los bonos high yield, que además de no estar garantizados, están subordinados y, por tanto, suelen recuperar entre 30 y 40 céntimos por dólar. Cabe señalar que en estos momentos los impagos son bajos, del 1,4%, frente a una media a largo plazo del 3,2%. No obstante, como ya he señalado, la creación de nuestra cartera y nuestro proceso crediticio han dado lugar a una rentabilidad superior a la del índice de referencia, incluso en épocas de gran tensión en los mercados. Ahora bien, nada de esto tendría importancia si no hubiera una razón de peso para invertir en la clase de activos de préstamos en estos momentos, y hay varias.
La primera, los elevados intereses actuales. Como se muestra aquí, hay dos componentes en nuestras rentas, la tasa de referencia, SOFR, que se representa en la barra azul oscuro, y el diferencial de crédito, en la barra azul claro. A principios de año esperábamos una rentabilidad del 8%, por debajo de la rentabilidad del 13% de 2023, que fue la segunda más alta de la historia para esta clase de activos.
Mientras que los cupones actuales de esta clase de activos estaban en el 9,2% a principios de año, la curva a plazo sugería entonces que la Fed haría seis recortes en 2024, lo que redujo la tasa de referencia (la barra azul oscuro) de nuestros préstamos en unos 150 puntos básicos, y a su vez recortó el cupón medio en 75 puntos básicos. Por este motivo, esperamos que la rentabilidad de todo este año se sitúe en torno al 8%. Ahora, casi seis meses después del inicio del año, con una inflación más alta de lo esperado, estos recortes se han ido retrasando cada vez más y la curva a plazo sugeriría que quizás veamos un recorte de tipos a finales de este año, lo que significa que quienes invierten van a obtener ese cupón del 9% durante la mayor parte del año, mucho más de lo que esperábamos.
Ese 9% está muy por encima de la media a largo plazo para esta clase de activos en la última década, que es de alrededor del 5,5%. Además, incluso cuando la Fed empiece a recortar los tipos, se espera que el ciclo de relajación sea mucho menos pronunciado de lo previsto anteriormente y que los tipos oficiales toquen fondo en el 4,25% para el 2026. Esto supondría 300 puntos básicos más que la media de los últimos 10 años, del 1,25%. Así, si la rentabilidad media a largo plazo de los préstamos es del 5,5%, cuando la tasa de referencia ha sido del 1,25% de media, se puede ver fácilmente cómo los cupones de los préstamos se mantienen muy por encima de los niveles históricos, incluso en el punto más bajo del ciclo de recortes de tipos. La segunda razón para invertir actualmente en préstamos es que ofrecen una de las mejores rentabilidades de la renta fija, a pesar de su condición de préstamos senior garantizados, como se muestra en esta diapositiva. Se puede ver que los préstamos ofrecen actualmente una rentabilidad del 9,8%, incluida la curva LIBOR, lo que supone más del doble de la rentabilidad actual de los bonos del Tesoro y un 4% más que la rentabilidad de los bonos con grado de inversión.
En comparación con los bonos high yield, los préstamos ofrecen un mejor cupón, 472 puntos básicos frente a 343 del high yield, y una mejor rentabilidad, un 9,8%, frente a tan solo el 7,9% del high yield. Puesto que los préstamos son senior y garantizados, en la parte superior de la estructura de capital, y los bonos high yield no están garantizados y, además, están subordinados, cabría esperar que, por lo general, los bonos high yield proporcionasen una mejor rentabilidad para compensar la mayor pérdida en caso de impago. Sin embargo, ahora mismo nos encontramos en un entorno muy inusual en el que se paga más por asumir menos riesgo.
No es la primera vez que ocurre. Durante los últimos 10 años, los préstamos estadounidenses han ofrecido la mejor rentabilidad media frente a la peor de cualquier clase de activos de renta fija tradicional estadounidense o europea, con un 6,33%, por encima del 6,25% de los bonos high yield, pero con mucha menos volatilidad que estos últimos. Ninguna otra clase de activos supera ni siquiera el 5%.
En resumen, creemos que en la actualidad existe una oportunidad atractiva en los préstamos para quienes buscan una alta rentabilidad en una clase de activos líquidos que también ofrece diversificación frente a la renta fija tradicional. Como se muestra aquí, los préstamos han obtenido una rentabilidad del 15,2% desde principios de 2022, mientras que los activos de larga duración, como los bonos del Tesoro y el grado de inversión, están en negativo y el high yield apenas presenta resultados positivos.
