Plateforme d’investissement en bank loans d’Invesco Private Credit

Bonjour, je m’appelle Kevin Egan, je suis co-responsable de la recherche crédit et gérant de portefeuille principal pour l’activité de prêts largement syndiqués d’Invesco Private Credit qui représente 43 milliards de dollars. Invesco Private Credit est l’un des plus grands et des plus anciens gestionnaires de prêts privés au monde, plus de 100 employés sont dédiés à cette classe d’actifs et implantés dans quatre bureaux aux États-Unis et en Europe. Nous sommes leader du marché dans tous les principaux canaux de distribution des prêts séniors, des ETF, des CLO, des fonds communs de placement selon la loi américaine de 1940, des comptes gérés séparément et des fonds de prêts institutionnels mutualisés.

Dans ce dernier groupe se trouve notre fonds phare U.S. Zodiac Senior Loan de 4,4 milliards de dollars, que je gère depuis sa création en 2006, et dont nous allons parler ici aujourd’hui. J’ai rejoint Invesco en 1998. Avant cela, je dirigeais l’activité de prêts largement syndiqués chez Morgan Stanley Investment Management.

Invesco offre aux investisseurs sur le marché des prêts un certain nombre d’avantages uniques présentés ici. Premièrement, la présence et l’envergure de notre marché. Comme je l’ai mentionné, Invesco est leader dans tous les aspects du marché des prêts bancaires, des prêts institutionnels, des prêts de détail, des ETF et des CLO.

Avec 43 milliards de dollars d’actifs sous gestion, notre envergure nous permet d’obtenir des allocations privilégiées sur les nouvelles émissions, et notre ETF, le premier et de loin le plus important de la classe d’actifs, a fait d’Invesco la première contrepartie de négociation du marché, permettant une meilleure exécution des transactions dans les moyennes du marché. Notre produit Zodiac est en effet le premier et toujours le seul fonds de prêts institutionnels mutualisés à proposer des liquidités au quotidien. Deuxièmement, nous sommes des investisseurs du côté privé.

Ce qui nous confère un accès plus vaste aux équipes de direction, ainsi qu’un accès aux projections privées de la direction dans le cadre de notre processus de souscription et tout au long de la durée de vie du prêt. Nous sommes donc aux premières loges des nouvelles transactions sur les prêts, ce qui nous donne plus de temps pour faire preuve de diligence raisonnable, nous permet d’étudier les conditions des prêts et d’obtenir des allocations et des transactions que nous apprécions dans des volumes plus importants. Invesco est l’un des rares investisseurs en prêts à se placer du côté privé du mur d’informations, et cet avantage peut nous aider à atténuer le risque de correction, contribuant à minimiser les pertes de crédit.

Troisièmement, l’étendue et la profondeur de nos ressources. Comme je l’ai également mentionné, nous sommes l’un des gestionnaires de prêts les plus importants et les plus anciens au monde. Nous étions l’un des six premiers gérants à avoir commencé à investir dans cette classe d’actifs en 1989.

Nous sommes forts de 36 professionnels de l’investissement chevronnés qui se concentrent uniquement sur cette classe d’actifs, il s’agit de l’une des, sinon la plus grande, équipes dédiées uniquement à la classe d’actifs des prêts. Notre comité d’investissement au sein duquel je siège a une expérience moyenne de 29 ans. Enfin, nous disposons d’une suite d’outils exclusifs éprouvés en matière de processus de crédit.

Nous disposons d’une recherche fondamentale disciplinée conçue pour mesurer le risque et identifier la valeur relative au sein de l’univers d’émetteurs. Notre suite d’outils exclusifs personnalisés, y compris notre outil de mesure du risque de spread le plus bas, soutient une structure quantitative et analytique, une recherche prédictive sur le crédit, qui à son tour a conduit à une surperformance régulière par rapport à l’indice de référence. En ce qui concerne encore une fois notre fonds U.S. Zodiac Senior Loan, comme indiqué ici, il s’agit de l’un des fonds de prêts mutualisés les plus importants et les plus anciens dédiés aux investisseurs institutionnels comme nous.

Lancé en 2006, il reste à ce jour le seul fonds de prêts institutionnels à proposer une liquidité quotidienne. Les investisseurs entrent et sortent à la valeur liquidative, que nous publions quotidiennement sur Bloomberg, et au « strike » grâce aux services de fixation des prix tiers, afin que vous puissiez bénéficier d’une transparence totale des prix. D’un montant de 4,4 milliards de dollars, il est largement diversifié avec plus de 400 investissements en dette sénior garantie.

L’entreprise typique de notre portefeuille a une valeur d’entreprise de près de 4 milliards de dollars et un EBITDA d’environ 425 millions de dollars. La moitié des sociétés en portefeuille feraient partie du Fortune 1000 si elles étaient publiques. Nos investissements portent sur des marques mondiales bien établies, des noms bien connus tels que Burger King, United Airlines, Four Seasons Hotels, des sociétés leaders dans leurs segments.

Ce sont toutes des sociétés de qualité inférieure à « investment grade » dotées d’une note moyenne de B2, ce qui se traduit par un coupon actuel très attractif, aujourd’hui de 9,2 %, un rendement actuel de 9,9 % et un rendement à trois ans de 12,3 %. Tout aussi important, comme le montre ce graphique, le fonds a surperformé à chaque période depuis sa création. Notre capacité à constituer des portefeuilles bien diversifiés tout en refusant deux tiers de toutes les transactions que nous voyons passer est d’une importance cruciale dans une classe d'actifs asymétrique comme les prêts où votre potentiel de hausse est limité et votre potentiel de baisse peut être important si le secteur connaît des difficultés ou si l’entreprise fait faillite. Ainsi, même si la sélection du crédit constitue votre première protection contre le défaut et les pertes en cas de défaillance, comme vous avez pu le constater dans ma description de notre approche du crédit, la diversification est votre deuxième protection.

En étant séniors, garantis et placés au sommet de la structure du capital, les prêts récupèrent généralement 70 à 80 cents pour un dollar en cas de défaut, par opposition aux obligations à haut rendement qui ne sont pas garanties, qui sont subordonnées et qui, par conséquent, récupèrent généralement 30 à 40 cents pour un dollar. Il faut noter qu’à l’heure actuelle, les taux de défaillance sont faibles, à 1,4 %, contre une moyenne à long terme de 3,2 %. Cependant, comme je l’ai mentionné, notre construction de portefeuille et notre processus de crédit se sont traduits par une surperformance régulière par rapport à l’indice de référence, même en période de tensions accrues sur les marchés. Or, rien de tout cela ne ferait de différence s’il n’existait pas dès aujourd’hui une raison impérieuse d’investir dans une classe d’actifs de prêts, et il y en a plusieurs.

La première est le niveau élevé du revenu actuel. Comme illustré ci-dessous, notre revenu comporte deux composantes : le taux de base, SOFR, qui se trouve dans la barre bleu foncé, et le spread de crédit, qui se trouve dans la barre bleu clair. Nous avons commencé l’année en tablant sur un rendement de 8 %, en baisse par rapport aux rendements de 13 % de 2023, soit le deuxième rendement le plus élevé jamais enregistré pour cette classe d’actifs.

Alors que les coupons de la classe d’actifs s’élevaient à 9,2 % au début de l’année, la courbe à terme suggérait que la Fed abaisserait ses taux à six reprises en 2024, ce qui réduirait le taux de base, cette barre bleu foncé, sur nos prêts d’environ 150 points de base, et réduirait ainsi le coupon moyen de 75 points de base. C’est pour cela que nous anticipons des rendements pour l’ensemble de l’année d’environ 8 %. Aujourd’hui, près de six mois après le début de l’année, avec une inflation plus forte que prévu, ces baisses de taux ont été repoussées sur la partie droite de la courbe. La courbe à terme suggère désormais que nous allons peut-être assister à une baisse des taux à la fin de cette année, les investisseurs percevront ce coupon de 9 % pendant la majeure partie de l’année, soit sur une période bien plus longue que prévu.

Ces 9 % sont bien supérieurs à la moyenne à long terme de la classe d’actifs au cours de la dernière décennie, qui est d’environ 5,5 %. De plus, même lorsque la Fed commencera à abaisser ses taux, le cycle d’assouplissement devrait être beaucoup moins profond que prévu, les taux directeurs devant atteindre leur plus bas niveau en 2026 à 4,25  %. Cela serait 300 points de base plus élevé que le taux directeur moyen des 10 dernières années, qui est de 1,25 %. Ainsi, si la moyenne à long terme des rendements des prêts est de 5,5 %, alors que les taux de base ont été de 1,25 % en moyenne, vous pouvez facilement voir comment les coupons des prêts restent bien au-dessus des niveaux historiques, même au plus bas du cycle de baisse des taux. La deuxième raison d’investir dans des prêts maintenant est que les prêts offrent l’un des meilleurs rendements du secteur obligataire, malgré leur statut sénior garanti, comme le montre cette slide. Comme indiqué, les prêts proposent actuellement un rendement de 9,8 %, y compris la courbe LIBOR à terme, qui représente plus du double du rendement actuel des bons du Trésor et qui est 4 % supérieur aux rendements de qualité « investment grade ».

Comparés aux obligations à haut rendement, les prêts offrent à la fois un meilleur coupon, 472 points de base pour les prêts contre 343 pour le haut rendement, et un meilleur rendement, de 9,8 % contre seulement 7,9 % pour le haut rendement. Les prêts sont garantis et séniors et se situent au sommet de la structure du capital, et là encore, les obligations à haut rendement ne sont pas garanties et sont subordonnées. Vous vous attendez donc à ce que celles-ci vous fournissent un meilleur rendement afin de compenser la perte plus élevée en cas de défaut. Cependant, nous nous trouvons actuellement dans un environnement très inhabituel, où nous sommes mieux payés en prenant moins de risques.

Cela n’est pas seulement vrai aujourd’hui. Au cours des 10 dernières années, les prêts américains ont généré le meilleur rendement au pire médian de toutes les classes d’actifs obligataires américaines ou européennes traditionnelles, avec un rendement de 6,33 %, dépassant celui des obligations à haut rendement qui est de 6,25 %, mais avec une volatilité bien moindre que les obligations à haut rendement. Aucune autre classe d’actifs ne s’élève même au-dessus de 5 %.

En bref, nous pensons que le segment des prêts bancaires présente aujourd’hui une opportunité intéressante pour les investisseurs à la recherche de rendements élevés dans une classe d’actifs liquide qui offre également une diversification par rappojrt aux titres obligataires traditionnels. Comme illustré ici, les prêts rapportent 15,2 % depuis début 2022, tandis que les actifs de longue durée comme les bons du Trésor et les titres « investment grade » sont négatifs et les titres à haut rendement à peine positifs.