監管機構已加強防範銀行業危機蔓延,聯儲局將如何應對?

本文重點
迅速而強有力的應對政策
危機造成的一些關鍵問題已經得到解決。
銀行業風險增加
加息帶來了風險,但償付能力問題似乎可能得到控制
聯儲局下一步的重要性
延長或重新開始的緊縮週期可能會增加銀行業的壓力,增加衰退風險,並推遲剛開始的可持續經濟復甦。
各國央行於2022年開始大幅度加息時,當時我與環球市場策略部的同事已經提出疑問:「這會否出事?」畢竟,我們都知道「貨幣政策存在漫長而多變的時滯」這句話放諸四海皆準,而且美國聯儲局(聯儲局)及其他央行加息的幅度愈大、速度愈快,發生事故的可能性就愈大,我們只是無法確定具體的問題。
去年9月份,我們察見問題在英國首先出現,就在「迷你預算案」公布幾天後,英國國債孳息率飆升。財政大臣因此被撤職,新任首相亦最終落台。而英國當局政策應對迅速,備受好評。英倫銀行出手買入英國國債,以防危機蔓延。由此,我總結到儘管其他範疇很可能出現問題,但我亦相信世界各地的政策制定者對此等風險的觸角都十分敏銳,可迅速介入,從而避免危機。上週美國針對銀行業潛在危機的反應就印證這一點。
儘管上週問題才開始浮現,但自從央行大幅收緊政策以來壓力就一直不斷累積。與數碼資產行業關係緊密的Silvergate Capital宣布停業,原因是加密貨幣承壓導致客戶存款大量外流。隨後,矽谷銀行(Silicon Valley Bank)於星期三宣布因「可供出售」投資組合產生的虧損而進行股本融資,公司被迫出售相關資產是為了支付因貸款環境收緊及科技行業不利因素引發的大額贖回。但矽谷銀行因未能成功賣盤於星期五被監管機構叫停。週末,監管機構關閉Signature Bank。
市場情緒異常低迷導致股市於星期四及星期五遭大幅拋售,2年期美國國庫券孳息率錄得自2008年以來的最大跌幅。市場擔心這可能並不是個別事件,或許會持續蔓延,其他銀行的處境或與矽谷銀行相若,將為滿足存戶提款需求而不得不以虧損價格出售資產。
投資者擔心銀行資本可能蒙受巨額市價虧損(FDIC估計為6,200億美元1)帶來的影響,這不無道理。此外,亦有人擔心這會波及部分科技及生物科技公司。矽谷銀行是美國約半數風投科技及生命科學公司的銀行合作夥伴2 ,一旦矽谷銀行停業,當中許多公司可能無法獲取現金來應付公司開支及其他債務。
政策應對
萬幸的是,政策制定者於週末作出迅速而強有力的回應。美國政府針對是次銀行業危機宣布一項新工具 — 銀行定期融資計劃(BTFP)。BTFP將允許銀行透過從聯儲局貸款來滿足客戶的提款需求,與此同時,銀行可利用自身債券投資組合作為抵押品,而不必像矽谷銀行一樣出售投資組合內的債券並因此蒙受損失。
聯邦監管機構亦宣布矽谷銀行及Signature Bank的存款將獲得悉數償還。此舉防止危機的進一步蔓延,亦應有助於緩和其對整個金融系統造成的風險。換言之,這一迅速及全面的對策可避免此等銀行的流動性危機演變為無力償債危機,繼而波及更多區域性或專業銀行(毫無疑問這與環球金融危機如出一轍)。
這項新工具解決極度寬鬆的貨幣政策環境突然迅速收緊所引發的問題。承受巨大壓力的銀行可以獲得與債券面值(而非市場價值)相等的貸款,這或會改變潛在的破產數目。透過創建此工具,聯儲局至少暫時有效解決長期超寬鬆的貨幣政策迅速收緊引起的部分問題。
此外,我們還必須認識到,監管機構已建立起一種觀念,即政府債券可被視作無(信貸或違約)風險資產,藉此鼓勵銀行及其他機構依賴其提升風險加權資本比率。但政府債券顯然須承受重大價格風險,因此可造成重大損失(倘若未能持有至到期但並非以市價計值)。此計劃是監管決策的直接結果。
展望
我們相信,過去一週的事件再次突顯市場上認為「聯儲局救市」的意見依然沸沸揚揚。聯儲局似乎難以持續大幅加息,不過,這項新工具可能會較先前賦予聯儲局更多的空間,在星期五的會議上繼續加息。
目前,好消息是監管機構可迅速應對瞬息萬變的市場環境,並且透過審慎的方式既允許銀行破產,又能夠保證存款安全。這或會避免更大型的國際銀行出現擠提,並受惠於客戶湧入「避風港」。
我們認為,無論是美國或其他地區的銀行、保險公司或其他長期固定收益資產持有人的確都有面臨類似問題的風險。當然,倘若債券孳息率的下行成為一種趨勢,應可緩解這一問題。截至目前,考慮到貨幣中心銀行的監督、監管及資本化已大幅收緊,其財務危機的影響相對有限,而且儘管風險有所增加,亦不太可能波及整個系統。
此外,倘若對環球金融體系具有重要影響的環節出現嚴重的流動性短缺問題,不排除聯儲局會再次使用貨幣互換安排( swap lines),這在環球金融危機爆發以來偶爾被用作環球金融管理。
投資啟示
倘若銀行業信心被動搖,面向美國經濟的信貸供應量或會減少,繼而導致經濟增長(亦可能包括通脹)放緩及衰退風險加劇。倘利率預期持續走低,聯儲局距離最終利率有25-50點子的差距,則可能導致美元走弱並利好長存續期資產及新興市場表現(假設銀行業危機僅局限於美國)。但有趣的是,這或有利於美國股市,因其增長因子佔比較高,且美元疲弱將推動跨國公司盈利增長。
鑑於聯儲局未來動向仍存在諸多不明朗因素,預計短期之內市場將持續波動。我們將從下一次聯邦公開市場委員會會議及會上發布的點陣圖中獲得更明確的訊息。
我們的基本情境風險
我們必須認識到,儘管是次金融事件導致市場環境收緊,但美國通脹仍有可能持續。而且,聯儲局為防止矽谷銀行及Silvergate事件影響蔓延所採取的行動可能會令金融環境有所放寬,正如市場預期加息次數減少或聯儲局提前減息。有鑑於此,經濟或再度加速增長,支撐已經緊拙的勞動力市場,令通脹居高難下。屆時,聯儲局可能需要再度收緊政策。
或者,未來通脹放緩幅度不足以令聯儲局於短期之內暫停加息或開始轉向更寬鬆的政策。2 月份美國就業報告表現靠穩,儘管工資增長不及預期,但新增就業好過預期。因此,星期二發布的美國消費物價指數(CPI)十分關鍵,因為這將是聯儲局下一次開會前所收到的最後一份數據。延長或新一輪緊縮週期或加大銀行業壓力並加劇衰退風險,並推遲經濟持續復甦的時間。
本文觀點來自Andras Vig、Paul Jackson、Emma McHugh及Brian Levitt
註
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1
資料來源:聯邦存款保險公司(Federal Deposit Insurance Corporation), 截至2022年12月31日
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2
資料來源:Kinder, Tabby et al., 矽谷銀行股價在推出股票銷售後暴跌,金融時報, 2023年3月9日