Value frente a growth: ¿Ha llegado la hora del value?

Value frente a growth: ¿Ha llegado la hora del value?

¿Quién puede negar que la inversión value tiene sentido? Comprar activos baratos y venderlos a un precio mayor es la esencia de la inversión.

Pero continúa el debate sobre las acciones value frente a las growth. Hay muchas formas de identificar qué activos tienen más probabilidades de revalorizarse y esto no implica necesariamente comprar los activos más baratos.

La historia ha demostrado que diferentes estilos pueden obtener buenos resultados en función de las condiciones del mercado. Por lo general, cuando cae la rentabilidad los bonos, los valores growth han obtenido buenos resultados, mientras que los value han mostrado un mejor comportamiento en las primeras fases de los ciclos económicos y de mercado (cuando sube la rentabilidad de los bonos).  

¿Cuál es la situación actual? Considero que la tendencia a la baja de la rentabilidad de los bonos durante décadas (y el mejor comportamiento de los valores growth) ha llegado a su fin, lo que podría favorecer a los valores value.   Pero veamos primero qué ocurrió en el pasado. 

Una perspectiva histórica del value frente al growth

Cuando empecé mi carrera a mediados de los 80, era fácil decantarse por activos que se vendían a múltiplos de valoración bajos. Los modelos retrospectivos que utilizaban datos históricos sugerían que la inversión value había generado mayores beneficios que otros métodos como, por ejemplo, la inversión growth.

Sin embargo, las cosas empezaron a torcerse para quienes invertían en value en la segunda mitad de los 90, cuando la burbuja de internet hizo que los valores tecnológicos y otros valores growth alcanzaran niveles insostenibles. Por supuesto, la burbuja acabó explotando, pero se truncaron algunas carreras profesionales en el mundo de la gestión value; hubo quienes perdieron su empleo antes de que se demostrara que estaban en lo cierto.

Por desgracia, la alegría no duró mucho, y el value se ha comportado peor que el growth durante gran parte de la era posterior a la crisis financiera mundial. En general, se puede pensar que la caída de la rentabilidad de los bonos fue una parte importante de ese proceso: en teoría, cuanto menor sea la rentabilidad de los bonos, menor será el factor de descuento aplicado a los beneficios/dividendos futuros y mayor la prima aplicada al crecimiento (las acciones growth son instrumentos de larga duración, con una tasa de valor superior a la media a largo plazo). Dado que la rentabilidad de los bonos ha tendido a la baja durante gran parte de las tres últimas décadas, no debería sorprender que la inversión growth haya ganado popularidad a expensas del value.

¿Qué está ocurriendo ahora?

A quienes trabajan en el sector financiero desde principios de este siglo se les puede perdonar que crean que la rentabilidad de los bonos siempre cae y que las acciones growth siempre obtienen mejores resultados. Sin embargo, ahora hemos visto que la rentabilidad de los bonos puede subir (y mucho), y 2022 demostró que el factor value puede superar al growth (y a otros factores). De hecho, en mi opinión, la tendencia a la baja de la rentabilidad de los bonos ha terminado y espero una variación cíclica bastante normal.

Por lo tanto, creo que habrá más igualdad de condiciones entre el growth y el value de lo que hemos visto en las últimas décadas. Algunas fases del ciclo económico favorecerán al growth y otras al value (nuestro análisis muestra que el value suele superar a otros factores al comienzo de un ciclo económico y de mercado).

En 2024, la rentabilidad de los bonos gubernamentales a 10 años subió a ambos lados del Atlántico, por lo que no debería sorprender que nuestro índice del factor value haya superado al growth tanto en EE.UU. como en Europa. De hecho, entre nuestros índices factoriales para EE.UU., el value solo se ha visto superado por el momentum de los precios. En Europa, también se ha visto superado por los índices factoriales de baja volatilidad y calidad.

Sin embargo, insistimos en que el value ha superado al growth (a pesar del continuo interés por los valores relacionados con la inteligencia artificial). El buen comportamiento del growth en EE.UU. durante 2023 se explica sobre todo por la aparición de herramientas de IA, que impulsó los valores tecnológicos en esta región.

Y lo que es aún mejor, esperamos que las economías se aceleren durante 2025, gracias al aumento de los ingresos reales (ya que la inflación de los precios es ahora inferior a la de los salarios) y al recorte de los tipos de interés de los bancos centrales. Como ya se ha mencionado, hemos visto que el factor value tiende a obtener mejores resultados en las primeras etapas de las fases alcistas de la economía y el mercado.

Aunque no hemos asistido recientemente a una recesión, podría ser que el repunte de las tasas de crecimiento diera lugar a cierta sensación de "inicio de ciclo". El recorte de los tipos de interés de los bancos centrales suele ir acompañado de una caída de la rentabilidad de los bonos a largo plazo, pero me da la impresión de que esta vez no será así (debido a la aceleración económica que preveo). Por lo tanto, el growth no se beneficiará de la caída de la rentabilidad.

El value vuelve a estar de moda

En mi opinión, los mercados de renta variable aún no se han adaptado plenamente a la subida de los tipos de interés de los bonos que comenzó en 2021/22, teniendo en cuenta que los valores growth han resistido muy bien a lo largo de los últimos años. Aparte del fenómeno de la IA, esto también puede reflejar el hecho de que muchas personas solo han invertido en un entorno en el que los valores growth se han comportado mejor y es posible que tarden en aceptar que pueden darse otros resultados. Esto podría suponer un doloroso proceso de decepción con el growth a lo largo de varios años, a medida que hagan efecto las mayores tasas de rentabilidad. Mientras tanto, es posible que el value se comporte mejor de lo que se podría esperar respecto al growth.

Sin embargo, pienso que no será un proceso lineal. Cabe esperar que el value sea más fuerte en las primeras fases de los ciclos económicos y de mercado y que supere al growth, en particular, cuando la rentabilidad de los bonos esté subiendo (lo que suele ocurrir en esas fases de recuperación).

Para terminar, creo firmemente que el principal factor que determina la rentabilidad de una cartera es el precio que se paga por los activos (comprar barato y vender caro). Por lo tanto, apuesto por la inversión value y creo que la tendencia a la baja de la rentabilidad de los bonos durante décadas por fin ha terminado, lo que sugiere que la ventaja permanente de los valores growth será cosa del pasado. A medida que los valores growth se adapten a esta nueva realidad, espero que la inversión value vuelva a cobrar importancia.