2025年年中投資展望 – 亞洲固定收益：投資級別

貿易關稅一直是市場波動的主要因素，跟關稅有關的新聞幾乎每天都會引發市場波動。4月2日美國宣佈徵收對等關稅，這一重大不利消息令市場大為意外，引發全球風險資產遭廣泛拋售及美國國庫券上升。持續的不明朗因素及嚴峻的市場狀況打擊投資者的風險意欲，導致信貸息差擴闊。

在亞洲投資級別領域，印度及印尼投資級別信貸在最初的拋售中大幅下跌，跑輸區內同類信貸。日本保險及澳洲銀行次級債務亦表現落後，主要原因在於過度集中的持倉，而市場調整反映此前投資者超配。¹印度同樣表現欠佳，受到與巴基斯坦的軍事衝突影響，對爆發衝突區域附近擁有資產的發行人，市場會更為審慎。  

在關稅暫停實施90天之後，美國與亞洲及中國間的緊張局勢有所緩和。市場為此鬆一口氣，亞洲信貸市場收復近期大部分失地。儘管環境嚴峻，亞洲投資級別信貸市場仍具韌性，在強勁的技術因素及孳息率息差支持下，年初至今錄得2.13%的正回報²。

自4月2日特朗普就關稅宣佈「解放日」以來，市場波動加劇及亞洲信貸息差拓闊，如今已接近尾聲。摩根大通亞洲信貸指數 (JACI) 投資級別息差由+76點子（截至2025年2月28日）拓闊至+111點子（於2025年4月7日），隨後大幅回落至+84點子（截至2025年5月16日）（圖1）。然而，各國的息差表現存在明顯差異。印尼及菲律賓投資級別表現突出，息差較「解放日」前的水平收窄。儘管估值偏高及利率波動加劇，但技術因素一直極為強勁。

美國方面，貿易關稅加劇美國經濟衰退的風險。經濟學家已下調對美國經濟增長的預測、上調通脹預測、並調高未來12個月經濟衰退的可能性。企業及消費者調查顯示經濟增長放緩且增長前景黯淡，突顯出美國消費者開支和勞動力市場的潛在脆弱性。然而，聯儲局已表示其將保持耐性，需要看到硬數據顯示經濟疲弱方會採取行動。

5月中旬，由於中美關係有所緩和，這有助於降低衰退風險，市場重拾樂觀情緒。然而，宏觀環景再次惡化，穆迪將美國主權信貸評級由AAA下調一級至Aa1，理由是預算赤字的融資負擔加重及利息成本上升。這一決定導致國庫券孳息率上升以反映更高風險，並進一步打擊投資者對持有美國資產的信心。4月初，由於特朗普首次宣佈關稅導致美國國庫券孳息率上升及美元走弱，美國國庫券已經面臨債務不斷增加及海外需求減少的問題。有跡象顯示，投資者正考慮沽出以美元計價的資產。由於預計美元拋售趨勢將持續，愈來愈多投資者尋求其他已發展市場貨幣或地區當地貨幣作為替代資產。亞洲信貸市場已經受到「去美元化」的影響，預計這一趨勢將重塑地區融資動態。

我們預計，亞洲新興市場的經濟增長將受到貿易關稅的影響。市場採取觀望態度，無法準確判斷90天「休戰期」之後的事態發展。整體而言，經濟學家已下調對大多數地區經濟體的GDP預測，但他們預計，受寬鬆的央行政策及溫和通脹的支持，亞洲國家將保持韌性。亞洲投資級別發行人對2025年下半年的前景仍持樂觀態度，雖然預計全球增長放緩，但信貸基本因素將仍然穩健。儘管美國徵收關稅或會打擊盈利增長，但亞洲企業及銀行信貸基本因素預計將維持強勁。此外，亞洲投資級別企業的負債比率仍相對較低。當地利率下降或將降低整體融資成本。審慎管理資產負債表繼續抵銷潛在的經濟不利因素。

估值再次由2024年的水平收緊至接近歷史最窄水平（圖2）。息差在較長時間內低於當前水平的唯一時期是2024年，當時宏觀環境向好、全球經濟增長穩定、衰退風險較低且通脹逐步下降。儘管貿易緊張局勢有所緩和，但我們認為宏觀環境不太可能回復到如2024年大部分時間均為理想的狀態。因此，我們預計息差幾乎不具備由當前水平進一步收窄的空間。

儘管中美進行近幾年來最針鋒相對的關稅談判，但我們更加看好中國投資級別債券，原因是我們預期其經濟將趨於穩定，企業將受惠於政府的寬鬆政策及財政刺激措施。我們預計市場對中國信貸的興趣將更加濃厚，主要因為：1)強勁的技術支持，及2)預期中國當局將推出更多寬鬆政策以穩定中國經濟。

總而言之，我們預計於2025年下半年，美國利率波幅仍將居高不下，反映出圍繞債務負擔、美國國庫券供應及需求下降的持續不明朗因素。關稅討論及美國利率將持續對該資產類別構成主導性影響。不過，受地區央行寬鬆立場及亞洲主要經濟體的基本因素穩健支持，亞洲投資級別信貸預計將維持穩健。我們預計，隨著重磅消息不斷發放，信貸息差亦將維持波動。雖然孳息率息差仍具有吸引力，但極端風險（小概率但損失重大）管理十分重要，而維持較高的信貸質素同樣重要。我們預計未來數月將會出現投資機會，但我們仍將保持相對審慎的立場。    

投資風險

投資價值和任何收入都會波動（這可能部分是匯率波動的結果），投資者可能無法收回全部投資金額。

當投資於發展落後的國家，閣下應做好準備接受價值會出現大幅波動。

投資於特定在中國上市的證券，可能會涉及重大的監管限制，從而可能影響流動性及／或投資表現。