Gestion active – A la recherche des rendements, où qu'ils se trouvent

Notre approche active nous enseigne que parfois, pour trouver les meilleures opportunités pour nos clients, il faut aller voir au-delà des indices de référence traditionnels.

Chez Invesco, nous n'investirons l'argent de nos clients que lorsque nous pensons être suffisamment rémunérés pour le faire. Nous savons d’expérience que les marchés obligataires peuvent présenter temporairement des déséquilibres importants en termes de risque et de rendement. Ces déséquilibres, qui ne se limitent pas à un marché particulier, peuvent être exploités.

Il est donc possible d’accroitre les opportunités d'investissement en gérant nos fonds en dehors des limites d'un indice de référence. Même si le cœur du fonds restera toujours centré sur son marché sous-jacent, il est parfois possible de tirer parti des erreurs de valorisation là où nous les identifions.

Ainsi, certains des éléments moteurs de notre performance à long terme ont été le capital financier, les instruments hybrides, les obligations souveraines européennes périphériques et les obligations d'entreprises américaines. La plupart du temps, ces instruments ne se retrouvent pas dans l'indice sous-jacent par rapport auquel des fonds comparables sont généralement gérés.

Titres financiers subordonnés

Au lendemain de la crise financière mondiale, nous avons discerné de la valeur dans la dette bancaire subordonnée. Nous avons alors pris des positions importantes dans des créances subordonnées de grandes banques nationales - celles qui nous paraissaient trop importantes pour qu'on les laisse faire faillite.

Ces positions n'étaient pas largement représentées dans les indices et nombre de nos pairs les ont évitées. Une analyse minutieuse et des opérations judicieuses nous ont permis d'ajouter des positions qui nous inspiraient de fortes convictions. Ces obligations généraient des rendements très élevés et présentaient souvent d’importantes décotes par rapport au pair.

Les obligations ont poursuivi leur reprise, comme nous l'avions prévu, et généré de solides rendements pour nos investisseurs. À ce stade, nous avons pu prendre des bénéfices et réduire certains des titres à bêta élevé au profit de valeurs « core ».

D'autres opportunités s’étant présentées, par exemple lors des périodes de volatilité de 2016 et plus récemment au cours de la pandémie, nous avons augmenté notre exposition. Aujourd'hui, ce segment du marché continue d'offrir une prime de rendement attrayante et reste un placement de base dans bon nombre de nos stratégies.

Instruments hybrides 

Ces dernières années, le faible niveau des rendements obligataires nous a contraints à aller voir toujours plus fréquemment au-delà du marché des obligations classiques (« plain vanilla ») pour satisfaire la demande de revenus. Les obligations hybrides font partie des secteurs du marché qui ont contribué à la réalisation de cet objectif.

Les instruments hybrides présentent une ou plusieurs caractéristiques des obligations et des actions, selon une combinaison propre à chacun. Trois des caractéristiques les plus courantes sont les suivantes :

• Un montant fixe de revenu n'est versé que jusqu'à la première date d'appel. Après cette date, les paiements de revenus deviennent variables, le taux étant généralement référencé par rapport au marché des swaps.
• Les émetteurs hybrides peuvent avoir le droit de différer le paiement des intérêts.
• En cas d'insolvabilité d'une entreprise, la dette hybride se classe en dessous des autres obligations non garanties, mais avant les capitaux propres. 

Comme le montre la figure 1, les risques supplémentaires signifient qu'un titre hybride a un bêta plus élevé, mais offre généralement un niveau de revenu plus élevé que la dette senior d'une entreprise. Une analyse minutieuse de ces risques nous a permis d'ajouter des niveaux de revenus intéressants à nos stratégies, souvent par l'intermédiaire d'émetteurs de haute qualité, fortement générateurs de trésorerie et notés investment grade, tels que EDF, Vodafone et Volkswagen. 

Dette périphérique de la zone euro

En 2011/12, l'élargissement des spreads souverains périphériques de la zone euro a présenté une opportunité d'investissement convaincante. À cette époque, le marché commençait à prendre en compte l'effet domino des multiples défaillances souveraines et, dans une perspective extrême, l'éclatement de la zone euro. Ces préoccupations ont eu des répercussions sur les spreads de crédit de toute la région. 

Nous pensions qu'il s'agissait d'une réaction excessive, fondée sur une méconnaissance de la signification politique du projet européen. Nous avons utilisé la faiblesse du marché pour accroître l'exposition de nos stratégies à la fois aux obligations souveraines, qui étaient sous pression, et aux obligations d’entreprises, qui avaient été pénalisées par le sous-jacent souverain.

L'engagement des responsables politiques et des fonctionnaires envers le projet européen a ultérieurement été souligné par le discours « quoi qu'il en coûte » du gouverneur de la BCE, Mario Draghi, à l'été 2012. Depuis lors, grâce au soutien massif des autorités européennes et à l'amélioration progressive des conditions macroéconomiques, les obligations ont enregistré une forte reprise.

Depuis 2012, les incertitudes politiques, en particulier en Italie et en Grèce, ont continué de fournir des opportunités que nous avons tenté d’exploiter dans nos portefeuilles. 

Liquidité

Notre philosophie repose sur l’idée qu’un investissement ne se justifie que si nous sommes convaincus d’être correctement rémunérés en conséquence. Au cours des périodes de turbulence, nous cherchons généralement à investir « hors indice », en augmentant l'exposition de nos stratégies aux liquidités, aux obligations d'État et aux obligations à très court terme.  

Le cas échéant, des instruments dérivés peuvent également être utilisés pour couvrir le risque de taux d'intérêt sous-jacent. Nous nous retrouvons ainsi avec des liquidités de grande qualité plutôt qu'avec des niveaux élevés de risque de taux d'intérêt. Ce qui permet d'atténuer l'impact de la volatilité des marchés, tout en étant en mesure de saisir toutes les opportunités qui peuvent se présenter.  

Un monde d’opportunités 

Les pays se trouvent souvent à des stades différents de leur cycle économique, ce qui signifie que leurs taux d'intérêt sous-jacents peuvent différer. En dépassant les restrictions liées au périmètre géographique d'un indice, nous avons souvent la possibilité d’ajouter des obligations à rendement plus élevé à un portefeuille, sans prendre de risque de crédit supplémentaire. Ce qui nous permet, en d'autres termes, d’obtenir un meilleur équilibre risque/rendement.

Ces dernières années, le marché américain nous a offert une telle opportunité. Avant la pandémie, les États-Unis étaient plus avancés dans leur cycle de taux d'intérêt que leurs homologues européens. En conséquence, les rendements des obligations américaines étaient sensiblement plus élevés. Bien qu'une partie de ce rendement ait été sacrifié pour couvrir l'exposition aux devises, la profondeur et l'étendue du marché américain nous ont permis de nous procurer de nombreuses obligations intéressantes et d'ajouter du rendement à nos stratégies.

Conclusion 

Élargir notre univers d'investissement implique de réserver nos allocations aux parties du marché qui offrent une compensation appropriée du risque qu’elles présentent. Nous avons parfois réussi à réduire la volatilité du marché, tandis qu'à d'autres moments, nous avons utilisé cette volatilité pour maximiser les possibilités de bénéficier des périodes de vigueur du marché. Cette stratégie s'est avérée fructueuse pour nous et nous pensons qu'elle devrait donner les mêmes résultats dans les années à venir.