Private Credit Quartalsausblick: Reaktionen der Märkte auf den „Liberation Day“

Nach der „Liberation Day“ Zollankündigung von Präsident Trump am 2. April 2025 herrschte an den globalen Märkten erhebliche Volatilität sowohl in den Aktien- als auch den Anleihesektoren. Angesichts dieser Marktänderungen und Anlageunsicherheit teilen die Experten der Bank-Loans-, Direct-Lending- und Distressed-Credit-Teams von Invesco ihre Einschätzungen zum zweiten Quartal 2025.

Bank Loans- und CLO-Markt: Instabile Märkte schaffen herausforderndes Wachstumspotenzial 

Scott Baskind, Kevin Egan und Michael Craig

EMEA

Der S&P UBS Western European Leveraged Loan Index („S&P UBS WELLI“ oder „Index“) verzeichnete im April ein Minus von 0,28 %, wodurch sich eine Rendite von 0,71 % im Vergleich zum Vorjahr ergibt.¹ Die monatliche Rendite setzte sich zusammen aus Zinserträgen von 0,57 % und Kapitalerträgen von -0,85 %.¹

Der April war ein volatiler Monat. Am 2. April 2025, dem „Liberation Day“, verkündete US-Präsident Trump ein neues Zollpaket, das einen Basis-Zoll von 10 % auf alle Importe und weitere länderspezifische Zölle vorsah. Diese Ankündigung führte zu einem weltweiten Ausverkauf. Beispielsweise fiel der US S&P 500 um mehr als 10 %.² Der europäische Markt für Leveraged Loans blieb davon ebenfalls nicht verschont und gab um mehrere Punkte nach.¹ Neuemissionen/Primärtransaktionen wurden zurückgehalten (also verschoben) und CLO-Emissionen kamen für etwa zwei Wochen zum Erliegen, bevor sie später im Monat wieder aufgenommen wurden.

Nachdem sich die Zollverhandlungen/-schlagzeilen im weiteren Monatsverlauf verbesserten, erholten sich auch die Märkte. Der S&P 500 lag zum Monatsende (nur noch) rund 1 % unter seinem Schlusskurs am „Liberation Day“.² Europäische Leveraged Loans rentierten im Monatsverlauf mit -0,28 %, wobei der Index von 96,94 auf 96,37 nachgab und sich somit von seinen Tiefstständen von rund 95,3 erholte. Leistungsfähige Kredite werden allgemein wieder um den Nennwert gehandelt, wenngleich die Streuung zwischen leistungsfähigen und schwächeren Krediten zugenommen hat.

An den Primärkreditmärkten war es im Monatsverlauf ruhig. Es gab Neuemissionen im Wert von rund 3,5 Mrd. US-Dollar, was im Vergleich zum ersten Quartal mit einem monatlichen Neuemissionsvolumen von durchschnittlich rund 11,5 Mrd. US-Dollar einen signifikanten Rückgang darstellte.² Die Neuemissionen konzentrierten sich in erster Linie auf populäre Titel, die nur begrenzt von den Zöllen betroffen sind. So platzierte beispielsweise der Economy-Hotelbetreiber Motel-One seinen 907 Mio. Euro Term Loan B (TLB) zu einem Wert in Höhe des EURIBOR + 425 Basispunkten (Bp.) mit einem ursprünglichen Emissionsabschlag (Original Issue Discount, OID) von 99,75 (B3 /B-), ausgehend von einem ersten prognostizierten Wert in Höhe des EURIBOR + 450 Bp. zu 99.

Wir gehen davon aus, dass sich das Angebot an Neuemissionen kurz- bis mittelfristig im Vergleich zu den Tiefstständen vom April etwas verbessern wird, da eine gute Nachfrage auf den Märkten herrscht. Mehrere Börsengänge und Verkaufsprozesse wurden von den Sponsoren verschoben, und bei den Fusionen und Übernahmen (M&A) ist es in der Pipeline derzeit etwas still. Aus diesem Grund dürfte das Angebot einige Zeit unter dem des ersten Quartals liegen. Die Ungewissheit in Bezug auf die US-Wirtschaftspolitik und die Auswirkungen der Zölle dürfte zudem bestehen bleiben.

CLO-Neuemissionen – die bisher im Jahr 2025 auf Rekordkurs waren – verzeichneten einen ähnlichen Rückgang. Die Kupons für Neuemissionen mit AAA-Rating, die im ersten Quartal einen Wert in Höhe des EURIBOR +116 Bp. erreichten, haben sich im April auf einen Wert in Höhe des EURIBOR +140 Bp. ausgeweitet. Nur drei Transaktionen wurden im Monatsverlauf durchgeführt (im Gegensatz zu mehr als zwölf Transaktionen pro Monat im ersten Quartal). Anfang Mai waren wir der Meinung, dass die Spreads von Verbindlichkeiten sich entsprechend der Rallye auf dem Kreditmarkt zu normalisieren beginnen. Angesichts der höheren Haftungsniveaus und des geringeren Angebots an neuen Krediten sind wir jedoch auch der Ansicht, dass der CLO-Primärmarkt im aktuellen makroökonomischen Umfeld verhalten bleiben wird.

Geringere Finanzierungskosten in Verbindung mit einer stabilen Konjunktur dürften positiv für Kredite sein. Allerdings sorgen Zölle kurzfristig für Unsicherheit. Die Anlageklasse hat hohe risikobereinigte Renditen generiert (wie in Abbildung 2 dargestellt), die sich unseres Erachtens fortsetzen sollten.

USA

Loans fielen im April um 0,07 %, wodurch sich seit Jahresbeginn eine Rendite von 0,55 % ergibt.³ Die monatliche Rendite setzt sich zusammen aus Kuponerträgen von 0,68 %, während Kapitalbewegungen einen Rückgang von 0,75 % ausmachten.³

Nachdem Präsident Trump am 2. April 2025, dem „Liberation Day“, verkündet hatte, dass die USA umfangreiche Zölle weltweit verhängen würden, kam es an den globalen Aktien- und Anleihemärkten Anfang April zu Einbrüchen. Anschliessend setzte jedoch im weiteren Monatsverlauf nach der von Trump angekündigten 90-tägigen Aussetzung wieder eine Erholung ein. Die Kreditmärkte blieben von dieser Volatilität nicht verschont, die Sekunddärmarktpreise für Kredite gingen zurück, und die Neuemissionstätigkeit kam drastisch zum Erliegen.

Hochzins- und Investment Grade Anleihen erzielten im April eine Rendite von -0,04 % bzw. -0,03 %, wobei beide die Wertentwicklung von Krediten übertrafen.⁴ Innerhalb des Kreditsektors waren BB-Papiere (0,09 %) die Spitzenreiter bei der Gesamtrendite während des Monats, gefolgt von B-Papieren (-0,01 %) und CCC-Papieren (-0,70 %).³ Der Durchschnittskurs am Kreditmarkt lag zum Monatsende bei 95,25 und somit geringfügig unter dem Durchschnittskurs des Monats März mit 95.84.³ Bei ihrem aktuellen Durchschnittskurs bieten vorrangig besicherte Kredite eine Rendite von 8,42 % einschliesslich der Forward-Kurve (Terminkurve). Dieser Wert ist etwas niedriger als die 8,63 % Ende März.³

Angesichts schwächerer Kreditmarktbedingungen ging die Neubewertungsaktivität im April auf Null zurück (siehe Abbildung 3). Dies stellt einen steilen Rückgang von der Neubewertung in Rekordhöhe Anfang 2025 dar. Da Kredite, die zum Nennwert oder darüber bewertet sind, jetzt bei unter 4 % liegen (siehe Abbildung 4) und sich somit auf einem mehrjährigen Tiefststand befinden, erwarten wir in Zukunft eine geringere Neubewertungsaktivität. Dies sollte für die Anleger von Vorteil sein.

Direct Lending: Vorsichtiger Optimismus in einem „Higher-for-Longer“-Umfeld

Ron Kantowitz

Die US-Wirtschaft erwies sich im vierten Quartal als widerstandsfähig. Das Wirtschaftswachstum setzte sich fort, wobei das BIP um mehr als 2,7 % zulegte. Die Arbeitslosigkeit blieb relativ gering und zeigte Anzeichen für eine Rückkehr zu historischen Ständen.  Aufgrund der Zinssenkungen durch die US-Notenbank Fed um 50 Basispunkte im vierten Quartal und einer ähnlichen Senkung im September war die Inflation mit rund 3,0 % zwar noch über dem Zielwert der Fed, aber dennoch beherrschbar. 

Zwar bleiben wir aufgrund der Stärke der US-Wirtschaft und der unternehmensfreundlichen Einstellung der neuen Regierung zuversichtlich. Allerdings ist ein vorsichtigerer und massvollerer Investmentansatz angebracht.  Neue politische Massnahmen, wie Zölle und strengere Einwanderungsbestimmungen, könnten sich inflationär auswirken und das Wachstum verlangsamen.  Zudem können Massnahmen des U.S. Department of Government Efficiency die fiskalische Unterstützung reduzieren und die Dynamik bremsen.

Der lange erwartete Strom an M&A-Transaktionen ist zwar auf dem Direct-Lending-Markt noch nicht eingetreten. Allerdings wächst bereits der Druck auf Private Equity-Unternehmen, Transaktionen durchzuführen und Kapital an die Gesellschafter zurückzuzahlen.  Nun, da die Volatilität nachlässt, halten wir Ausschau nach Anzeichen für eine erneute M&A-Aktivität.  In der Zwischenzeit können geduldige Kreditinvestoren weiterhin vom vorteilhaften „Higher-for-Longer“-Umfeld profitieren.

Distressed Credit & Sondersituationen: Eine neue Ära wirtschaftlicher Verwerfungen

Paul Triggiani

Die Zollunsicherheit und die Entwicklung der Handelspolitik haben die Schlagzeilen beherrscht und zur erhöhten Volatilität an den globalen Märkten beigetragen. Wenngleich die letzten Wochen von einer kurzen Zeit relativer Stabilität im Vergleich zu den Turbulenzen Anfang April gekennzeichnet waren, bleibt die zukünftige Richtung der US-Handelspolitik zusammen mit den entsprechenden Reaktionen der globalen Volkswirtschaften höchst unsicher. Diese Ungewissheit, verbunden mit fehlenden historischen Präzendenzfällen zum aktuellen Ansatz bei Handelsverhandlungen, hat bereits spürbare Auswirkungen auf die wirtschaftliche Stimmung. Sowohl das Verbrauchervertrauen als auch der Unternehmensoptimismus sind merklich zurückgegangen, was auf ein geringeres Wachstum in den Industrieländern hindeuten könnte. Steigende Inflation und eine höhere Arbeitslosigkeit könnten ebenfalls eine Folge sein, sollten diese Trends anhalten. Die US-Notenbank Fed hat mit ihrem jüngsten unverständlichen Kommentar zur künftigen Geldpolitik den Ausblick noch komplexer gemacht.

Die wichtigste Erkenntnis aus der jüngsten Volatilität ist die Erosion des Vertrauens, die sich bereits in geringeren Investitions- und Verbraucherausgaben bemerkbar macht. Folglich muss das Underwriting nun mit grösserer Flexibilität und Geduld angegangen werden – sowohl bei bestehenden Portfolios als auch bei neuen Investments. Die bevorstehenden Ankündigungen zur Geld- und Fiskalpolitik der US dürften mehr Einfluss denn je haben. Aus diesem Grund ist es unerlässlich alle Anlageentscheidungen unter diesen Gesichtspunkten zu bewerten.

Trotz der Unsicherheit sind wir davon überzeugt, dass dieses Umfeld überzeugende Chancen schafft. Transaktionen im Rahmen des Managements von Verbindlichkeiten (Liability Management) werden immer attraktiver, da die Sponsoren nach Möglichkeiten suchen, die Liquidität zu erhöhen und die Laufzeiten zu verlängern. Kapitallösungen werden ebenfalls immer attraktiver, insbesondere da die M&A-Aktivität gedämpft bleibt und das Wachstum eingeschränkt wird.

Zudem dürften Distressed-for-Control- und Sondersituationen zunehmen, wodurch auch das Potenzial von Vintage-Fonds zunimmt. Historisch gesehen haben von Verwerfungen geprägte Zeiten – wie die Finanzkrise 2008 oder die Pandemie 2020 – attraktive Einstiegspunkte geboten. Das heutige Umfeld weist ähnliche Merkmale auf und erfordert deshalb einen disziplinierten, opportunistischen und politikbewussten Investmentansatz.