Nuestro enfoque activo exige que, en ocasiones, tengamos que ir más allá de los índices de referencia tradicionales para encontrar las mejores oportunidades para nuestros clientes.
En Invesco, invertimos el patrimonio de nuestros clientes únicamente cuando consideramos que vamos a lograr una recompensa adecuada. Desde nuestra experiencia, sabemos cómo aprovechar los desequilibrios significativos de riesgo y beneficio que se presentan de forma temporal en los mercados de bonos. Estos desequilibrios no se limitan a un mercado en concreto.
Por tanto, las oportunidades de inversión pueden aumentar si la gestión de nuestros fondos no está limitada por un índice de referencia. Aunque la mayor parte del fondo siempre se orientará a su mercado subyacente, podemos aprovechar los descuentos allí donde aparezcan.
Por ejemplo, algunos de los pilares de nuestro rendimiento a largo plazo han sido los títulos de capital del sector financiero, los híbridos, los bonos gubernamentales periféricos europeos y los bonos corporativos estadounidenses. En muchos casos, estos instrumentos no se encuentran dentro del índice subyacente respecto al que suelen gestionarse los fondos comparables.
Tras la crisis financiera mundial, vimos valor en la deuda bancaria subordinada. Construimos posiciones de tamaño considerable en deuda subordinada de bancos de importancia nacional, en aquellos que considerábamos demasiado importantes para quebrar.
Como estas posiciones no estaban muy representadas en los índices, muchos de nuestros homólogos las evitaron. Un análisis detallado y una operativa adecuada nos permitieron añadir posiciones en las que teníamos gran convicción. Estos bonos tenían un rendimiento muy alto y a menudo cotizaban con grandes descuentos sobre el par.
Tal y como esperábamos, los bonos se recuperaron, lo que generó una gran rentabilidad para nuestros inversores. En ese momento, logramos recoger beneficios y reducir algunos de los títulos de mayor beta en beneficio de las posiciones core.
A medida que han surgido otras oportunidades, por ejemplo, durante los periodos de volatilidad de 2016 y más recientemente durante la pandemia, hemos añadido exposición. En la actualidad, este sector del mercado continúa ofreciendo una atractiva prima de rendimiento y sigue siendo una de las principales posiciones en muchas de nuestras estrategias.
El bajo nivel de rentabilidad de los bonos en los últimos años ha supuesto la necesidad de considerar otras opciones distintas al mercado de bonos convencional para satisfacer la exigencia de rentas (income). Un sector del mercado que ha ayudado a cumplir este propósito es el de los bonos híbridos.
Los bonos híbridos combinan una o más de las características que ofrecen tanto los bonos como las acciones, y la combinación exacta es única para cada instrumento. Tres de las características más habituales son:
Como muestra la figura 1, los riesgos adicionales implican que, aunque un título híbrido tiene una beta más alta, también suele ofrecer, para compensarlo, un rendimiento más alto que la deuda sénior de una empresa. Un análisis minucioso de estos riesgos nos ha permitido añadir un interesante nivel de rentas a nuestras estrategias, a menudo mediante emisores de grado de inversión, de alta calidad y que generan mucha liquidez, como EDF, Vodafone y Volkswagen.
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de los resultados futuros. Fuente: Bloomberg. Datos a fecha del 21 de enero de 2021.
La ampliación de los diferenciales de la deuda pública de los países periféricos de la eurozona en 2011/12 supuso una atractiva oportunidad de inversión. El mercado, en ese momento, empezaba a valorar el efecto dominó de múltiples impagos de deuda gubernamental y, en caso extremo, la ruptura de la eurozona. Estas cuestiones repercutieron en los diferenciales de crédito de toda la región.
Consideramos que se trataba de una reacción exagerada que malinterpretaba la importancia política del proyecto europeo. Aprovechamos la debilidad del mercado para aumentar la exposición en todas nuestras estrategias, tanto en deuda gubernamental, que había estado bajo presión, como corporativa, que se había visto afectada como consecuencia de la deuda gubernamental subyacente.
El compromiso de los políticos y dirigentes con el proyecto europeo se reafirmó después, en el verano de 2012, cuando el presidente del BCE, Mario Draghi, declaró que haría "lo que fuera necesario" para evitar la ruptura del euro. A partir de entonces, gracias al enorme apoyo de las autoridades europeas y a la mejora gradual de las condiciones macroeconómicas, los bonos se recuperaron con fuerza.
La incertidumbre política, especialmente en Italia y Grecia, continuó ofreciendo oportunidades desde 2012 y procuramos aprovecharlas en nuestras carteras.
Nuestra filosofía de invertir únicamente cuando consideramos que vamos a lograr un rendimiento adecuado también implica que si creemos que la recompensa no es suficiente, no invertimos. Por lo general, durante estos periodos tratamos de reducir nuestra exposición al índice y aumentamos la exposición de nuestras estrategias a bonos gubernamentales, bonos a muy corto plazo y liquidez.
Cuando sea necesario, también se pueden utilizar instrumentos derivados para cubrir el riesgo de tipo de interés subyacente. Así podemos contar con una liquidez de alta calidad en lugar de con altos niveles de riesgo de tipo de interés. Esto ayuda a suavizar los efectos de la volatilidad del mercado e implica que estamos preparados para aprovechar cualquier oportunidad que pueda surgir.
Puesto que los países se encuentran a menudo en diferentes etapas del ciclo económico, sus tipos de interés subyacentes pueden ser diferentes. Al mirar más allá de las fronteras geográficas de un índice de referencia, a menudo podemos añadir bonos de mayor rendimiento a una cartera sin asumir un riesgo crediticio adicional. Esto significa que podemos lograr un mejor equilibrio entre rentabilidad y riesgo.
En los últimos años, el mercado estadounidense ha ofrecido este tipo de oportunidades. Antes de la pandemia, EE.UU. estaba más avanzado en su ciclo de tipos de interés que sus homólogos europeos. Como resultado, los rendimientos de los bonos estadounidenses eran significativamente más altos. A pesar de haber renunciado a parte de este rendimiento al cubrir la exposición a las divisas, la profundidad y la amplitud del mercado estadounidense nos permitió descubrir numerosos bonos atractivos y aumentar el rendimiento de nuestras estrategias.
Las rentabilidades pasadas no son indicativas de los resultados futuros. Fuente: Bloomberg. Datos a fecha del 21 de enero de 2021.
Ampliar nuestro universo de inversión supone que solo necesitamos invertir en aquellas partes del mercado que ofrezcan una adecuada recompensa por el riesgo de hacerlo. Mientras que en algunas ocasiones hemos logrado reducir la volatilidad del mercado, en otras la hemos aprovechado para maximizar las oportunidades durante periodos de fortaleza del mercado. Hemos tenido éxito siguiendo esta estrategia y pensamos que continuará siendo así en los próximo años.
El valor de las inversiones y el de cualquier renta fluctuará (en parte como consecuencia de las fluctuaciones de los tipos de cambio) y es posible que los inversores no recuperen la totalidad del capital invertido.
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EMEA971/2021
