Les craintes d’une crise du crédit et la bulle de l’IA assombrissent les indicateurs positifs

L’expression « réveillez l’écho » provient du cri d’équipe de l’Université de Notre-Dame, qui évoque des souvenirs de samedis automnaux, de cérémonies et de l’esprit vivace du football universitaire. C’est un appel à reconnaître la grandeur du passé. Cette semaine, toutefois, les échos que nous avons entendus sont d’un acabit moins nostalgique et inspirent la prudence. Échos de la bulle technologique, de la crise du crédit et de la paralysie du gouvernement en 2018.

Pourtant, l’indice S&P 500 se situe tout près d’un sommet historique¹. Le contexte semble favorable : perspectives favorables pour la croissance², baisse des prix du pétrole³, attentes inflationnistes limitées⁴, taux à des niveaux qui ne sont pas prohibitifs⁵ et la Réserve fédérale semble sur le point d’assouplir davantage⁶.

Néanmoins, les questions persistent.

Est-ce que quelque chose pourrait encore faire dérailler ce qui semble être un contexte positif pour les actifs risqués? Le fait que ces préoccupations soient soulevées donne à penser que les marchés font toujours face à des inquiétudes. Le moment de s’inquiéter est d’ordinaire davantage lorsque personne d’autre ne semble inquiet.

Examinons ces principales inquiétudes.

1. Sommes-nous dans une bulle de l’IA?

Notre réponse courte : pas encore.

La nature du cycle de placement actuel mené par l’intelligence artificielle (IA) suscite des inquiétudes. Il existe des parallèles avec les bulles passées, en particulier en ce qui concerne les relations circulaires qui se forment entre les fournisseurs, les clients et les investisseurs. Mais il existe également des différences importantes. Les sociétés qui mènent le bal aujourd’hui sont bien capitalisées, ont généré de solides flux de trésorerie et exploitent des modèles d’affaires éprouvés⁷. Les valorisations, bien qu’élevées, sont loin des extrêmes du temps de la bulle technologique. Par exemple, le titre de NVIDIA se négocie à environ 23x les bénéfices prévisionnels, ce qui est nettement inférieur au ratio de 80x que comportait Cisco au sommet de la bulle des années 1990⁸.

À l’époque, des infrastructures avaient été construites sans qu’elles aient un cas d’utilisation clair. Aujourd’hui, la demande est surabondante. NVIDIA a essentiellement déclaré qu’elle ne pouvait pas livrer ses puces assez rapidement. Taiwan Semiconductor (TSMC) a fait écho à ce sentiment dans son dernier rapport sur les bénéfices, en produisant des résultats supérieurs aux attentes et en annonçant son intention d’accroître ses dépenses en immobilisations. Sans faire aucun commentaire sur le titre lui-même, le rapport renforce l’idée que les investissements technologiques à grande échelle se poursuivent sans relâche.

Cela dit, des risques persistent. Certaines sociétés, comme OpenAI, se sont engagées à effectuer des dépenses importantes et dépendent d’un accès continu aux marchés financiers. Mark Zuckerberg de Meta a récemment déclaré que le risque de dépenser quelques centaines de milliards de dollars à mauvais escient est préférable à l’inaction⁹, et c’est compréhensible. Si le financement s’épuise, en particulier pour les sociétés fortement interreliées, cela pourrait entraîner une réévaluation importante des valorisations boursières. Il y avait peu de signes de tensions sur les marchés financiers, mais, à la fin de la semaine, les investisseurs se sont penchés de plus près sur certaines préoccupations.

2. Nous dirigeons-nous vers une crise du crédit?

Notre réponse courte : Les problèmes bancaires de la semaine dernière semblent être des événements isolés.

Les défauts récents et certaines tensions des banques régionales ont fait craindre aux investisseurs les conséquences pour le système financier. Toutefois, nous ne croyons pas que les récents défauts de First Brands et de Tricolor soient des « canaris dans la mine de charbon ». (Non, les sociétés minières n’utilisent plus les canaris, mais des « capteurs électroniques dans le charbon.)

Ces événements semblent idiosyncrasiques, mais ils ont mérité une attention démesurée des médias.

• First Brands est un émetteur fréquent dont la transparence financière est limitée, tandis que Tricolor exerce ses activités dans le segment des prêts automobiles risqués. Selon nous, aucun de ces cas ne reflète des tensions généralisées sur les marchés du crédit. Jusqu’ici, on croit que le premier s’agit d’un cas de fraude présumée.
• Ensuite, au courant de la semaine, Zion et Western Alliance ont déclaré des pertes, qu’elles attribuent aux cas de fraude visant des fonds qui investissent dans des prêts hypothécaires commerciaux en difficulté. Les chiffres sont modestes – Zion Bancorp a annoncé une radiation de 50 millions de dollars.

Les signes de détérioration globale du crédit demeurent limités. Les grandes banques où gravite l’argent sont bien capitalisées et ont annoncé de solides bénéfices cette semaine – nous y viendrons plus tard. Même si les pertes ci-dessus font les manchettes, d’autres banques régionales ont fait état de provisions de crédit en deçà des prévisions des analystes.

Les investisseurs ont raison de suivre l’évolution de la situation de près, mais, pour l’instant, ces défauts semblent isolés et non systémiques. Il convient de se rappeler que les défauts se produisent tout le temps. Autrement, tout le monde pourrait emprunter à un taux sans risque.

3. Que suggèrent les bénéfices des banques au sujet de l’état de l’économie américaine?

Notre réponse courte : ce que nous partagent les grandes banques est encourageant.

La période de publication des résultats est en cours, et bon nombre des plus grandes banques américaines ont publié leurs résultats du dernier trimestre. Les commentaires des équipes de direction offrent des renseignements précieux, non seulement sur le rendement de leurs propres activités, mais aussi sur le contexte économique au sens large. Le message général des banques qui ont publié des rapports jusqu’à présent est encourageant, à notre avis.

Les bénéfices ont dépassé les prévisions consensuelles. La croissance des prêts et les activités de négociation demeurent solides. Les clients suivent généralement le rythme de leurs obligations de dette. Morgan Stanley, par exemple, n’a enregistré aucune provision pour pertes sur créances au dernier trimestre. Bien qu’il y ait des signes de ralentissement de l’activité chez les consommateurs au bas de l’échelle, les segments de la gestion de patrimoine de ces institutions semblent prospères. Ce n’est pas surprenant, car les prix des actifs sont près de sommets records¹⁰, ce qui peut donner aux ménages fortunés plus de capitaux à répartir et d’argent à dépenser. Tant que cette dynamique durera, nous croyons que l’effet de richesse positif qui a contribué à soutenir l’économie américaine devrait demeurer intact.

4. Quand la paralysie du gouvernement américain prendra-t-elle fin?

Notre réponse courte : nous ne savons pas. (C’est aussi notre réponse longue, essentiellement.)

N’oubliez pas que, par le passé, les paralysies des gouvernements se sont terminées sans heurt important pour l’économie et les marchés financiers¹¹.