Il mercato del debito nei Paesi Emergenti: un gioco di reflazione

L’individuazione di opportunità nel debito dei mercati emergenti in valuta locale (EMLD) non è certo una novità, eppure riteniamo che questa asset class meriti uno sguardo fresco e diverso da parte degli investitori. Nel corso degli anni quest'area ha beneficiato di una crescita progressiva nonché del miglioramento dei profili di credito dei paesi, mentre gli elevati attuali premi a termine risultano allettanti in questo contesto di bassi rendimenti.

Inoltre, alla luce dell'orientamento eccezionalmente accomodante di molti paesi sviluppati e dei significativi output gap globali, che dovrebbero attenuare i timori di inflazione, siamo dell'idea che siano riunite tutte le condizioni per consentire all'EMLD di prosperare.

La ripresa mondiale è già ben avviata, come dimostrato dalle stime sulla crescita per il 2021, riviste indistintamente al rialzo. Anche le nostre stime di crescita per gli Stati Uniti, la zona euro e alcuni paesi emergenti selezionati tendono all'estremità superiore dei nostri intervalli di previsioni.

Ciò è sintomo di una crescente fiducia sul fatto che l'espansione globale di quest'anno potrebbe essere la più forte da oltre un decennio. Tutto sembra portare a ritenere che l'accelerazione iniziale sarà trainata dagli Stati Uniti e dai mercati emergenti (in particolare l'Asia), ma con la ripartenza attesa in Europa la ripresa assumerà probabilmente i contorni di un vero e proprio boom reflazionistico di portata mondiale. 

A nostro giudizio, la proposta di valore di questa asset class da 17.000 miliardi di dollari è immensa e può offrire diversificazione all'interno di un portafoglio, oltre a essere supportata da caratteristiche interessanti a livello di valutazioni e prospettive di crescita.

Diversificazione

In che modo l'esposizione a questa asset class può integrare un portafoglio esistente?

In genere il debito dei mercati emergenti in valuta locale esibisce una bassa correlazione sia con le obbligazioni sia con le azioni globali, il che rende evidenti i potenziali vantaggi di diversificazione derivanti dall'inserimento in un portafoglio obbligazionario o azionario globale. A sua volta, questa mossa dovrebbe ridurre la volatilità del portafoglio complessivo.

E in termini di reddito e rendimenti?

Tenuto conto della varianza regionale a livello di tassi di crescita economica e sviluppo, ogni mercato è diverso dall'altro nel mondo emergente. Ciò si traduce in una maggiore dispersione dei rendimenti e del reddito per paese nell'obbligazionario emergente. Per poter attingere a redditi e rendimenti potenzialmente elevati occorrono una notevole due diligence e un'attenzione ai rischi specifici dei vari paesi. Per questo motivo, riteniamo che questa asset class sia più adatta alle strategie gestite attivamente.

Cosa si può dire invece sui criteri ESG ?

La continua espansione del reddito fisso dei mercati emergenti produce ovviamente un impatto positivo sui fattori connessi alla governance ma anche progressi in direzione degli obiettivi climatici e di equità sociale. L'attenzione degli investitori globali si traduce in maggiore trasparenza e strumenti finanziari di engagement a impatto, che aiutano a raggiungere gli obiettivi di sostenibilità a livello dei singoli paesi.

Valutazione

Il livello complessivo dei prezzi tra i tassi dei mercati emergenti resta interessante. Dopo le recenti oscillazioni, trainate dai tassi d'interesse USA ma emulate anche dai tassi di gran parte dei mercati emergenti, le curve dei rendimenti si sono irripidite fino a toccare picchi decennali ed esibiscono opportunità eccezionalmente appetibili in termini di carry e roll down.

Mentre nei mercati sviluppati l'irripidimento delle curve dei rendimenti è necessario e ben accetto, nel mondo emergente le curve erano già estremamente scoscese, per cui la recente e ulteriore inclinazione ha creato un punto d'ingresso interessante. 

Siamo dell'idea che la narrazione del mercato cambierà nel momento in cui diventerà evidente che dalle banche centrali dei mercati sviluppati non giungerà alcuna risposta politica a breve termine a fronte dell'aumento della crescita globale. Questo passaggio sarà probabilmente accelerato dall'inasprimento della reazione politica in alcuni paesi emergenti, ad esempio Brasile e Russia, ma non solo.

Questa risposta a doppio taglio ridurrà presumibilmente il premio reale insito nei mercati dei tassi emergenti.

Crescita

Il debito dei mercati emergenti in valuta locale è un'asset class dinamica.  In genere le economie emergenti sono soggette a vincoli finanziari più restrittivi rispetto alle omologhe sviluppate, il che si traduce in propulsori di crescita strutturale per l'asset class.

La domanda però genera offerta, il che ne alimenta un'espansione protratta nel tempo, aumentando la profondità del mercato regionale ma anche la performance complessiva dell'asset.  A titolo di riferimento, il debito dei mercati emergenti è cresciuto di circa 16 volte rispetto al 2000. 

Attualmente è pari a oltre il 20% del mercato obbligazionario globale, eppure le economie emergenti rappresentano fino al 50% del PIL mondiale. È quindi evidente che vi sia spazio per un'ulteriore espansione del mercato.  Il protrarsi della crescita del mercato e la maggiore dispersione relativa dei rendimenti a livello nazionale creano uno scenario di ghiotte opportunità a livello di paesi per i portafogli gestiti attivamente.

La nostra aspettativa di una politica fiscale accomodante (ma di entità più contenuta) è stata stravolta dalle ingenti misure di stimolo fiscale annunciate a marzo negli Stati Uniti. Continuiamo a ipotizzare un impulso fiscale positivo per la crescita globale, trainato dagli Stati Uniti ma con l'ulteriore spinta di alcuni paesi, come l'India, che hanno dato la priorità alla crescita a breve termine rispetto al rigore fiscale nell'intento di tirare fuori la testa dai rispettivi deficit.

In questo contesto di ripresa della crescita globale, supportata da politiche monetarie e fiscali accomodanti, la valutazione del rischio da parte del mercato e la direzione degli aumenti dei tassi d'interesse saranno con tutta probabilità cruciali per la generazione di rendimenti addizionali nei mesi a venire.

Il nostro tema d'investimento per i prossimi 9-18 mesi (il nostro orizzonte d'investimento) punta su reflazione e crescita. In assenza di inasprimento delle condizioni finanziarie, siamo dell'idea che qualsiasi tipo di crescita sarà "buona" per gli asset reflazionistici, tra cui azioni, valute, tassi e, in misura minore, credito dei mercati emergenti.