¿En qué situaciones resulta ventajoso adoptar un enfoque basado en swaps?

En la industria de los ETFs se ha dejado atrás el debate sobre qué método de reproducción es superior: el de reproducción física o la basada en swaps. El debate ahora se centra en las situaciones en las que un método puede ofrecer cierta ventaja frente al otro. En algunos casos, la elección depende simplemente de la preferencia del inversor, ya que los resultados suelen ser muy parecidos. Sin embargo, podemos identificar algunas situaciones en las que el uso de swaps puede generar resultados significativamente mejores, ya sea por un trato fiscal favorable o por unas condiciones de swap atractivas.

Breve guía de los ETFs basados en swaps

Los ETFs pasivos buscan reproducir un índice concreto y, para ello, utilizarán uno de los dos métodos principales. Un ETF físico comprará y mantendrá los componentes del índice en la misma proporción, mientras que un ETF basado en swaps adquirirá una cesta de valores que no necesariamente coinciden con los componentes del índice, y utilizará swaps para ajustar su rentabilidad a su objetivo de inversión. Los swaps son contratos extrabursátiles en los que dos partes acuerdan intercambiar determinados flujos de caja.

Por ejemplo, en un swap entre un ETF y un banco, lo habitual es que el ETF compre una cesta de valores al banco y acuerde intercambiar la rentabilidad de esa cesta por la del índice que reproduce. Normalmente, el ETF deberá pagar una comisión de swap al banco. 

Es importante señalar que el gestor de ETF es quien tiene la última palabra sobre qué valores se incluyen en la cesta y, probablemente, sean distintos de los componentes del índice que se está reproduciendo. El principal objetivo de un enfoque basado en swaps es ofrecer una rentabilidad más ajustada y, potencialmente, superior a la que se obtendría únicamente mediante una reproducción física.

En general, la rentabilidad de un ETF basados en swaps será la siguiente:

                      = (rentabilidad del índice – comisión de swap) – la comisión de gestión anual del ETF

Ahora veamos cómo un ETF basado en swaps puede llegar a superar la rentabilidad del índice en dos casos prácticos.

Caso 1: Ventaja estructural por el trato fiscal

En algunos mercados, los ETFs basados en swaps pueden presentar una ventaja estructural frente a los ETFs físicos debido a las normativas fiscales locales o a otros factores. Uno de los ejemplos más claros es Estados Unidos, donde los ETFs domiciliados en Europa no tienen que pagar impuestos sobre los dividendos cuando utilizan derivados de renta variable, como swaps, para replicar el índice. Esta exclusión solo se aplica a índices de renta variable amplios que negocian mercados de futuros, como el S&P 500 y el Nasdaq-100.

Este aspecto supone una clara ventaja para los ETFs basados en swaps frente a los ETFs físicos, que están sujetos a retención del impuesto sobre los dividendos de los valores de renta variable que deben mantener para replicar el índice. Normalmente, los ETFs físicos domiciliados en determinados mercados europeos disfrutan de una reducción de este impuesto del 15 % gracias a los tratados fiscales en vigor. Sin embargo, el impuesto del 0 % que se aplica a los ETFs basados en swaps puede marcar una gran diferencia en cuanto a la rentabilidad, sobre todo cuando se acumula a largo plazo.

Los ETFs basados en swaps también pueden tener una ventaja a la hora de reproducir índices de renta variable del Reino Unido y Europa. Como estos ETFs pueden mantener valores de renta variable que no estén en el índice replicado, no están sujetos a derechos de timbre o el impuesto a las transacciones financieras que los ETFs de réplica física deben abonar al comprar en el mercado británico y determinados mercados europeos. 

Caso 2: Condiciones de swap atractivas

La segunda situación en la que un ETF basado en swaps puede resultar más ventajoso es cuando logra negociar condiciones favorables con las contrapartes del swap. Normalmente, el ETF paga una comisión de swap a la contraparte, pero, en algunos casos, la contraparte puede estar dispuesta a pagar la comisión de swap al ETF, lo que, en la práctica, reduce los costes totales del fondo. En determinados casos, el efecto neto puede dar lugar a que la rentabilidad del ETF supere a la del índice.

Esto mismo ocurre con China. El mercado de acciones A, por lo general, ofrece un entorno favorable para las estrategias neutrales de mercado. Sin embargo, el préstamo de valores y otros mecanismos de cobertura que suelen usar los fondos de cobertura no están disponibles en este mercado. En consecuencia, suelen recurrir a los bancos para cubrir el riesgo. Los bancos brindan estas facilidades (por una tarifa generosa) y están dispuestos a pagar un ETF para tener exposición al mercado a través de un acuerdo de swap.

Podemos encontrar otros ejemplos a la hora de reproducir determinadas exposiciones de renta fija, como en el mercado de swaps de rentabilidad a un día. Los ETFs basados en swaps pueden obtener condiciones atractivas de los bancos de la contraparte, ya que esta estructura les ofrece una forma de financiar las posiciones de renta variable que mantienen en sus registros contables, reduciendo así sus costes de balance. Esto significa que los bancos están dispuestos a ofrecer condiciones de swap atractivas a los ETFs, lo que podría dar lugar a una rentabilidad superior a la del índice de referencia. Lo anterior podría ser de especial interés para aquellos inversores que buscan una alternativa líquida y que ofrezca una mayor rentabilidad para sus posiciones de efectivo.

¿Qué pasa con los riesgos?

El uso de swaps para replicar un índice no está exento de riesgos, pero se pueden implementar medidas para reducirlos. Aparte de los riesgos comunes asociados con cualquier inversión, el uso de swaps introduce un riesgo de contraparte, es decir, que la contraparte del swap no pueda cumplir con su parte del contrato. En Invesco buscamos reducir este riesgo a través de:

Una cesta de acciones de calidad: Los ETFs basados en swaps de Invesco mantienen una cesta de valores de renta variable diferentes de las del índice replicado. El ETF posee la cesta (que no se usa como garantía) y ofrece una reserva de valor en el improbable caso de que se produzca el incumplimiento de una contraparte.

El uso de múltiples contrapartes: Nuestros ETFs basados en swaps pueden tener hasta seis contrapartes, lo que reduce el posible impacto financiero en el ETF si alguna de las contrapartes incumple. Solo seleccionamos contrapartes con calificaciones crediticias altas, las controlamos regularmente y sometemos a pruebas de estrés los posibles escenarios de riesgo

Restablecimiento de los swaps: El valor del swap, conocido como mark-to-market, se restablece a cero siempre que se cumplan ciertas condiciones, como cuando hay una creación/reembolso en el fondo, o el valor de mark-to-market supera un límite estrictamente definido. Estos reinicios frecuentes están destinados a limitar la cantidad de riesgo de contraparte.

¿Por qué elegir Invesco para invertir en ETFs basados en swaps?

Llevamos más de 15 años apostando por el uso de ETFs basados en swaps y, en 2009, desarrollamos nuestro modelo de swaps con múltiples contrapartes. Sin embargo, no tenemos ninguna preferencia a la hora de elegir la estructura de cada ETF: escogemos el método de réplica más adecuado en cada caso que ofrezca el mejor resultado para los inversores. Nuestra plataforma basada en swaps, líder del mercado, actualmente cuenta con 76.000 mill. USD en activos gestionados en 58 fondos, incluido el mayor ETF basado en swaps del mundo. Ofrecemos a los inversores una réplica de índices altamente eficiente para una amplia gama de exposiciones.