Opportunità dell'upper middle market europeo per le compagnie assicurative

Riteniamo che, nel segmento del credito privato europeo, il credito erogato a società di grandi dimensioni e ben capitalizzate, note come segmento dell'upper middle market (UMM), sia particolarmente interessante grazie alla solidità e stabilità dei loro bilanci. Questi debitori ricorrono sempre più spesso, alternandole, a due tipologie di finanziamento: linee di credito bancarie (prestiti sindacati o broadly syndicated loan – BSL) e prestiti erogati direttamente da soggetti non bancari (direct lending). Nell'ambito dello sviluppo di un portafoglio incentrato sulle società dell'UMM europeo, realizziamo una sintesi tra il mercato del direct lending, che offre il vantaggio di un premio di spread, e il mercato dei prestiti sindacati, che garantisce continuità nell'impiego del capitale e maggiore liquidità.

Dal nostro punto di vista, questo approccio è particolarmente adatto agli investitori, comprese le compagnie assicurative europee e britanniche, alla ricerca di soluzioni "evergreen" incentrate su società europee di grandi dimensioni e consolidate, in grado di generare elevati flussi di reddito a tasso variabile su una base patrimoniale stabile. Gli investitori possono così approfittare del premio di spread del direct lending, assumendosi il rischio di credito verso queste società e rimanere, al tempo stesso, completamente investiti.

L'evoluzione del credito privato

Dopo la crisi finanziaria globale, le modifiche legislative e i requisiti patrimoniali hanno limitato le capacità di prestito delle banche, creando un vuoto destinato a essere occupato da finanziatori non bancari. Storicamente, il mercato del credito privato alle imprese può essere suddiviso in due segmenti: quello dei prestiti sindacati per le grandi imprese e quello del direct lending per le società di dimensioni inferiori. Malgrado i punti di accesso diversi, entrambi questi mercati sono incentrati su prestiti senior secured a tasso variabile. La loro principale differenza risiede nella natura tecnica della partecipazione dei finanziatori:

• Il mercato dei prestiti sindacati interessa i finanziamenti erogati dalle banche, che subito dopo vengono distribuiti agli investitori istituzionali. Alla luce della conoscenza del mercato in generale e delle dimensioni dei debitori, i prestiti sindacati successivamente sostengono un solido mercato secondario e un regolare flusso di liquidità.
• Il mercato del direct lending, invece, riguarda i prestiti concessi direttamente da soggetti finanziatori non bancari. Questi ultimi offrono sì un premio di spread rispetto ai prestiti sindacati, ma il mercato secondario e la liquidità sono pressoché assenti e i finanziatori, in genere, li mantengono fino al rimborso o alla scadenza.

In seguito alla crescita nel tempo della liquidità disponibile per il direct lending ("dry powder"), una parte significativa di questa è stata destinata a società più grandi, per cui le differenze tra il mercato dei prestiti sindacati e quello del direct lending si sono sempre più assottigliate. Le differenze, di fatto, erano determinate principalmente dalle limitazioni in termini di fondi piuttosto che dal rischio di credito (ossia veicoli di investimento che si concentrano sui prestiti sindacati o sul direct lending, con una flessibilità minima tra i due).

Oggi, i mutuatari dell'UMM europeo prendono in considerazione entrambe le tipologie di prestito e molti, infine, passano dall'una all'altra sulla base dei differenziali di prezzo/spread in un dato momento:

• quando il volume di emissioni del mercato dei prestiti sindacati è ridotto, gli spread delle nuove operazioni si allargano (come nel 2022), con un conseguente incremento dell'attività delle operazioni di direct lending;
• quando il volume delle nuove emissioni di BSL è elevato e gli spread risultano in calo (come nel 2024), molti debitori dell'UMM abbandonano il direct lending in favore dei mercati dei prestiti sindacati.

A nostro avviso, i prestiti senior secured a tasso variabile a debitori dell'UMM europeo possono offrire reddito elevato da società stabili. Le imprese dell'UMM con almeno 50 milioni di euro di EBITDA sono, di norma, considerate soggetti debitori migliori con flussi di cassa più solidi. Riteniamo che il profilo di rischio-rendimento delle imprese dell'UMM europeo sia di livello superiore rispetto a quello delle imprese del middle market di fascia inferiore.

Una visione condivisa delle opportunità dell'upper middle market

Per garantirsi un impiego costante del capitale, gli investitori dovranno essere sempre più flessibili e utilizzare entrambe le tipologie di prestito nei loro portafogli poiché i debitori più grandi si sposteranno continuamente tra questi due mercati.

Malgrado le differenze in termini di accesso ai capitali dal punto di vista dei mutuatari, riteniamo che, nell'ottica dei clienti, la gestione del portafoglio e il rischio di credito relativi a questa esposizione debbano essere valutati in egual modo, ossia nella prospettiva di prestiti senior secured a tasso variabile a società dell'UMM europeo.

Upper middle market europeo per le compagnie assicurative

I senior secured loan dell'UMM europeo offrono alle compagnie assicurative britanniche ed europee un interessante profilo di rendimenti corretti per il rischio e un solido rendimento sul capitale nell'ambito dell'attuazione del regime Solvency. Dal punto di vista della costruzione del portafoglio, le strategie dell'UMM di norma combinano l'esposizione ai broadly syndicated loan e ai prestiti erogati direttamente da soggetti non bancari, con una prevalenza di allocazione nei prestiti privati. Questa struttura, unitamente a un maggiore rendimento, determina un interessante rendimento sul capitale, ossia spread/capitale associato al rischio di spread, rispetto ad altre alternative di credito. 

I finanziamenti dell'UMM offrono inoltre un significativo livello di diversificazione ai portafogli core delle compagnie assicurative, in genere ancorati ai titoli obbligazionari a tasso fisso. Introducendo l'esposizione al tasso variabile con fattori di rendimento distinti, questo aiuta a riequilibrare la sensibilità ai tassi di interesse e migliora la tenuta dei portafogli tra contesti di tassi diversi. Rispetto ai finanziamenti del middle market di fascia inferiore, la strategia offre un potenziale di rendimento comparabile con un profilo di rischio più prudente e protezioni di covenant più forti, a supporto di una costruzione del portafoglio più resiliente ed efficace. 

L'accesso ai prestiti senior dell'UMM tramite una struttura evergreen consente alle compagnie assicurative di intercettare questo interessante segmento del mercato dei finanziamenti occupandosi nel contempo di una limitazione importante legata alla scalabilità dell'impiego del capitale e all'accesso ai mercati privati, il tutto in un quadro commissionale conveniente.

L'esperienza e la competenza di Invesco nel campo dei finanziamenti all'upper middle market europeo

Il sourcing e la due diligence rappresentano fattori di valore cruciali nel segmento dei finanziamenti alle imprese dell'UMM europeo.

• Sourcing. Riteniamo che la considerazione più importante da fare in materia di sourcing sia relativa alla portata delle relazioni con i maggiori sponsor sul mercato, poiché sono questi i soggetti proprietari delle società dell'upper middle market. Secondo i dati di novembre 2025, Invesco è uno dei finanziatori di private equity più grandi al mondo, con oltre 30 miliardi di euro in prestiti in circolazione concessi ai maggiori sponsor sul mercato. Inoltre, Invesco vanta relazioni decennali con alcune delle maggiori banche europee che rivestono un ruolo sempre più importante nel mercato del credito privato.
• Due diligence. Invesco sfrutta la sua vasta esperienza nel settore per valutare scrupolosamente i potenziali investimenti al fine di capire dinamiche e rischi specifici di ciascun mercato. Le relazioni proficue e longeve che stringiamo con i mutuatari ci permettono di valutarne meglio l'affidabilità creditizia sulla base di dati prestazionali storici. Inoltre, le solide capacità di ricerca sul credito di Invesco garantiscono un'analisi meticolosa e un processo decisionale informato.

La strategia UMM di Invesco mira a offrire un'esposizione diversificata a grandi prestiti societari europei tramite direct lending e BSL. Questa struttura flessibile offre il potenziale di impiegare i capitali in modo continuativo senza richiami, ottimizzando i rendimenti nei vari cicli di mercato. Il direct lending presenta un premio per illiquidità di 100-300 pb, mentre i prestiti sindacati assicurano portata e liquidità. Investendo in entrambi i segmenti, la nostra strategia mira a cogliere opportunità di reddito elevato, intervalli di liquidità costanti e accesso a società solide e ben capitalizzate.