Rassegna trimestrale sul private credit: le reazioni del mercato al "Liberation Day"

In seguito all'annuncio sui dazi da parte del Presidente Trump nel "Liberation Day", il 2 aprile 2025, i mercati globali hanno registrato un notevole aumento della volatilità, sia nel settore azionario che in quello del debito. Alla luce di questi cambiamenti di mercato in evoluzione e dell'incertezza negli investimenti, abbiamo chiesto agli esperti dei team Invesco dedicati a prestiti bancari, direct lending e credito in sofferenza di illustrare i loro pareri per il 2° trimestre del 2025.

Prestiti bancari e mercato CLO: l'instabilità dei mercati crea interessanti prospettive di crescita 

Scott Baskind, Kevin Egan e Michael Craig

EMEA

L'indice S&P UBS Western European Leveraged Loan ("S&P UBS WELLI" o "Indice") ha registrato un rendimento di -0,28% ad aprile, portando il risultato da inizio anno allo 0,71%.³ La performance mensile ha riflesso una componente di rendimento da interessi pari allo 0,57% e una componente di rendimento da capitale pari a -0,85%.³

Aprile è stato un mese volatile. Il 2 aprile 2025, nel cosiddetto "Liberation Day", il Presidente degli Stati Uniti Trump ha annunciato una nuova serie di dazi, imponendo una tariffa base del 10% su tutte le importazioni e dazi aggiuntivi specifici per Paese. La notizia ha innescato un'ondata di vendite a livello globale. Ad esempio, l'indice statunitense S&P 500 ha perso oltre il 10%.⁴ Anche il mercato europeo dei leveraged loan non è rimasto immune, registrando un calo di diversi punti percentuali.³ Le nuove emissioni e le transazioni primarie sono state sospese (ovvero posticipate) e l'emissione di CLO si è fermata per circa due settimane, prima di riprendere nel corso del mese.

Con l'avanzare dei giorni e l'emergere di notizie (più costruttive) sui negoziati tariffari, i mercati hanno recuperato terreno: a fine aprile, l'S&P 500 era (solo) l'1% al di sotto del valore di chiusura registrato il "Liberation Day".⁴ I leveraged loan europei hanno reso il -0,28% nel mese, con l'indice in calo da 96,94 a 96,37, in ripresa rispetto ai minimi di circa 95,3. I performing loan sono generalmente tornati a scambiare intorno al valore nominale, sebbene si sia accentuata la differenza di valutazione tra le emissioni di qualità e quelle più deboli.

Il mercato primario dei prestiti è rimasto piuttosto tranquillo durante il mese. Ci sono state nuove emissioni per circa 3,5 miliardi di euro, in netto calo rispetto alla media mensile di circa 11,5 miliardi di euro del 1° trimestre.⁴ Le nuove emissioni si sono concentrate principalmente su crediti ben visti, con poca esposizione diretta ai dazi. Ad esempio, la catena alberghiera a basso costo Motel-One ha collocato un prestito a termine (Term Loan B, TLB) da 907 milioni di euro con un tasso d'interesse pari all'EURIBOR + 425 punti base (pb), offrendo uno sconto sul prezzo di emissione (OID) pari al 99,75% del valore nominale. L'operazione ha ricevuto un rating B3/B-. Inizialmente, era stato indicato un tasso più alto (EURIBOR + 450 pb) e un prezzo di emissione più basso (99%).

Ci si aspetta un miglioramento del volume di nuove emissioni nel breve-medio termine rispetto ai minimi di aprile, data la buona domanda del mercato per nuovi prestiti. Diverse offerte pubbliche iniziali (IPO) e cessioni sono state rinviate dagli sponsor, mentre la pipeline di fusioni e acquisizioni (M&A) resta contenuta. È quindi probabile che per un po' di tempo l'offerta resterà inferiore ai livelli del primo trimestre, mentre permane l'incertezza sulla politica economica statunitense e sull'impatto dei dazi.

Anche il mercato primario dei CLO – che era sulla buona strada per registrare nuovi record nel 2025 – ha subito un rallentamento simile. Le cedole delle tranche di nuove emissioni AAA, che avevano raggiunto un tasso approssimativo pari all'EURIBOR + 116 pb nel 1° trimestre, si sono ampliate avvicinandosi all'EURIBOR + 140 pb ad aprile. Durante il mese sono state prezzate solo tre operazioni, rispetto a una media di oltre 12 al mese nel 1° trimestre. Guardando a maggio, riteniamo che gli spread delle passività inizieranno a normalizzarsi parallelamente al rally del mercato dei prestiti. Tuttavia, considerato l'ampliamento degli spread delle passività e la scarsa offerta di nuovi prestiti, crediamo che il mercato primario dei CLO rimarrà lento nel contesto macroeconomico attuale.

Riteniamo che il calo dei costi di finanziamento, insieme a un'economia stabile, possano sostenere il credito; d'altro canto, i dazi potrebbero alimentare l'incertezza nel breve termine. Questa asset class ha generato buoni rendimenti rettificati per il rischio (come si evince dal Grafico 1 sotto) e la tendenza ci sembra destinata a proseguire.

USA

I prestiti hanno registrato un calo dello 0,07% ad aprile, portando i rendimenti da inizio anno allo 0,55%.¹ Il rendimento mensile è stato determinato dal reddito da cedola dello 0,68%, mentre le variazioni del capitale hanno contribuito per -0,75%.¹

A seguito dell'annuncio da parte del Presidente Trump nel "Liberation Day", il 2 aprile 2025, dell'applicazione di nuovi dazi doganali su larga scala a discapito di tutto il mondo, i mercati azionari e obbligazionari globali hanno registrato un forte calo, salvo poi recuperare gradualmente terreno nel corso del mese, dopo che Trump ha sospeso per 90 giorni la maggior parte delle nuove tariffe commerciali. I mercati dei prestiti non sono rimasti immuni da questa volatilità, come dimostrano il calo dei prezzi nel segmento secondario e un drastico rallentamento delle nuove emissioni.

I titoli high yield e investment grade hanno generato rendimenti rispettivamente del -0,04% e del -0,03% ad aprile, con entrambi i segmenti che hanno sovraperformato i prestiti.² Nel segmento dei prestiti, i titoli "BB" (0,09%) hanno guidato la classifica dei rendimenti totali nel mese, seguiti dai titoli "B" (-0,01%) e "CCC" (-0,70%).¹ Il prezzo medio nel mercato dei prestiti ha chiuso il mese a 95,25, leggermente sotto la media di marzo pari a 95,84.¹ Al loro prezzo medio attuale, i prestiti senior garantiti offrono un rendimento dell'8,42% inclusa la curva a termine, cioè una performance leggermente inferiore all'8,63% di fine marzo.¹

Date le condizioni più deboli del mercato dei prestiti, l'attività di repricing è scesa a zero ad aprile (come mostrato nel Grafico 1). Ciò ha rappresentato un forte calo rispetto al riprezzamento record osservato nei precedenti mesi del 2025. Poiché i prestiti con prezzo pari o superiore al valore nominale sono ora inferiori al 4% - cioè il minimo da diversi anni (come illustrato nel Grafico 2) - prevediamo un'attività di repricing più contenuta in futuro, il che dovrebbe essere di buon auspicio per gli investitori.

Direct lending: cauto ottimismo in uno scenario di tassi più alti più a lungo

Ron Kantowitz

L'economia statunitense si è dimostrata resiliente nel quarto trimestre. La crescita è proseguita, con il PIL salito di oltre il 2,7%, mentre la disoccupazione è rimasta relativamente bassa, mostrando segnali di ritorno a livelli più allineati alla media storica.  Beneficiando dei tagli ai tassi di 50 punti base da parte della Federal Reserve ("Fed") nel quarto trimestre - dopo una riduzione simile a settembre - l'inflazione è rimasta apparentemente gestibile a circa il 3,0%, seppur ancora al di sopra del target della Fed. 

In prospettiva futura, anche se la solidità dell'economia statunitense e l'atteggiamento favorevole alle aziende dimostrato dal nuovo governo sono fattori incoraggianti, manterremo un approccio d'investimento più prudente e ponderato.  Le nuove misure politiche, come i dazi e una stretta sull'immigrazione, potrebbero infatti alimentare l'inflazione e rallentare la crescita.  Inoltre, gli sforzi del Dipartimento per l'Efficienza Governativa degli Stati Uniti potrebbero ridurre il sostegno fiscale e frenare lo slancio.

Sebbene il tanto atteso flusso di operazioni legate alle fusioni e acquisizioni (M&A) non si sia ancora concretizzato per il mercato del Direct Lending, cresce la pressione sulle società di Private Equity affinché concludano le transazioni e restituiscano il capitale agli LP.  Con l'attenuarsi della volatilità dei mercati, siamo in attesa di segnali di una ripresa dell'attività di M&A.  Nel frattempo, gli investitori creditizi pazienti potrebbero continuare a beneficiare di un contesto favorevole caratterizzato da tassi elevati per un periodo prolungato.

Credito in sofferenza e situazioni speciali: una nuova era di sconvolgimenti economici

Paul Triggiani

L'incertezza sui dazi e l'evoluzione della politica commerciale hanno dominato i titoli dei giornali, contribuendo ad accrescere la volatilità sui mercati globali. Sebbene le ultime settimane abbiano portato un breve periodo di relativa stabilità rispetto alle turbolenze di inizio aprile, la direzione futura della politica commerciale statunitense - e le corrispondenti reazioni delle economie globali - rimangono molto incerte. Questa ambiguità, unita alla mancanza di precedenti storici per l'attuale approccio ai negoziati commerciali, sta già avendo effetti tangibili sul sentiment economico. Sia la fiducia dei consumatori che l'ottimismo delle imprese sono notevolmente diminuiti, suggerendo un potenziale rallentamento della crescita nei mercati sviluppati. Se queste tendenze dovessero persistere, anche l'inflazione e la disoccupazione potrebbero aumentare in modo più pronunciato. I recenti commenti poco chiari della Federal Reserve statunitense sulla futura politica monetaria aggiungono un ulteriore elemento di complessità alle prospettive.

L'impatto più significativo della recente volatilità è l'erosione della fiducia, che si sta già manifestando in una riduzione degli investimenti e dei consumi. Di conseguenza, è ora necessario adottare un approccio più flessibile e paziente nella sottoscrizione, sia per i portafogli esistenti che per i nuovi investimenti. I prossimi annunci sulla politica monetaria e fiscale degli Stati Uniti avranno probabilmente un impatto maggiore che mai, rendendo essenziale valutare tutte le decisioni d'investimento in quest'ottica.

Nonostante l'incertezza, riteniamo che da questo contesto possano emergere opportunità interessanti. Le operazioni di gestione delle passività stanno diventando più allettanti, poiché gli sponsor cercano di migliorare la liquidità e prolungare le scadenze. Anche le soluzioni di capitale stanno guadagnando slancio, soprattutto perché l'attività di M&A rimane modesta e la crescita diventa più limitata.

Inoltre, ci si aspetta un aumento delle operazioni di ristrutturazione finalizzate al controllo e delle situazioni speciali, che offrono un ottimo potenziale per la performance dei fondi vintage. Storicamente, i periodi di grandi sconvolgimenti, come la crisi finanziaria del 2008 o la pandemia del 2020, hanno creato punti di ingresso interessanti. L'attuale contesto presenta caratteristiche simili, che richiedono un approccio di investimento disciplinato, opportunistico e attento agli sviluppi politici.