Point de vue Solvabilité II : La réforme 2027 de la titrisation pour les assureurs de l’UE

Les assureurs européens ont, historiquement, peu investi dans les titres de créances titrisés, malgré les solides performances de cette classe d’actifs en matière de crédit depuis la crise financière mondiale. Le caractère pénalisant du traitement prudentiel en matière de fonds propres a constitué une contrainte majeure. Toutefois, à compter du 30 janvier 2027, le recalibrage de Solvabilité II améliorera sensiblement le traitement de certaines titrisations senior, offrant ainsi aux assureurs une occasion opportune de réévaluer cette classe d’actifs.

Pourquoi Solvabilité II évolue pour la titrisation

Les actifs titrisés senior peuvent offrir une amélioration des spreads, une diversification et des mesures d’atténuation des risques structurels, grâce à des pools de prêts hypothécaires, de crédits à la consommation ou d’expositions au crédit des entreprises. Pourtant, à la fin de l’année 2021, la titrisation ne représentait que 0,33 % du total des investissements des assureurs et réassureurs appliquant la formule standard de Solvabilité II.¹

À la suite de la crise financière mondiale, des mesures réglementaires ont renforcé la transparence, la rétention des risques et la protection des investisseurs. Cependant, des exigences de fonds propres élevées et des obligations opérationnelles étendues ont également rendu de nombreuses titrisations de haute qualité peu compétitives d’un point de vue économique par rapport aux obligations d’entreprises et à d’autres actifs à spread.

Le cadre réglementaire évolue désormais vers la compétitivité, la croissance économique et la mobilisation des capitaux. La réforme Solvabilité II vise à aligner davantage le traitement réglementaire sur les caractéristiques de risque sous-jacentes des titrisations de haute qualité, tout en préservant la protection des investisseurs.

Quels changements à compter du 30 janvier 2027 ?

La formule standard révisée de Solvabilité II instaure des réductions ciblées des exigences de fonds propres liées au risque de spread de titrisation :

• Pour les titres senior non-STS notés AAA, le facteur annuel de duration du spread passe de 12,5 % à 2,7 %, soit une réduction de 78 %.
• Pour les titres senior STS notés AAA, il passe de 1,0 % à 0,7 %, soit une réduction de 30 %.
• Pour les titres senior non-STS notés BB, il passe de 82 % à 14,3 %, soit une réduction de 83 %.

Ce recalibrage concerne tout particulièrement les CLO notés AAA, qui ne peuvent pas bénéficier du statut STS et ont toujours été soumis à des exigences de fonds propres strictes. Les RMBS de rang senior, les ABS de crédit à la consommation « prime », les CLO notés AAA et les CMBS de rang senior devraient figurer parmi les principaux bénéficiaires, même si l’effet variera en fonction de la qualité de crédit, du rang et de la structure.

Quel pourrait être l’impact de cette réforme sur les portefeuilles des assureurs ?

Nous avons testé trois approches au sein d’un modèle de portefeuille de crédit d’assureur européen :

• Libération : Remplacer une partie de l’allocation en titres d’entreprises notés A et BBB par des ABS et RMBS de rang senior STS afin de réduire le Spread SCR tout en préservant globalement les revenus.
• Amélioration : Introduire des CLO notés AAA pour augmenter le spread du portefeuille, avec une légère hausse de la consommation de fonds propres.
• Optimisation : Combiner des ABS/RMBS STS de rang senior et des CLO notés AAA pour augmenter les revenus tout en maintenant globalement inchangé le Spread SCR.

Dans le portefeuille indicatif de 10 milliards d’euros, le scénario « Libération » réduit le SCR lié aux spreads d’environ 57 millions d’euros, tout en conservant des revenus liés aux spreads pratiquement identiques. Le scénario « Amélioration » ajoute environ 5,8 millions d’euros de revenus d’investissement annuels, tandis que le scénario « Optimisation » ajoute environ 5,2 millions d’euros, le SCR total lié aux spreads restant pratiquement inchangé. Ces chiffres sont donnés à titre indicatif ; ils s’appuient sur des spreads représentatifs à la mi-2026 et ne tiennent pas compte de plusieurs éléments spécifiques au portefeuille.

ETF CLO vs mandats distincts

Les assureurs peuvent accéder au crédit titrisé par le biais de véhicules collectifs, notamment les ETF CLO, ou par le biais de mandats distincts. L’approche retenue dépendra de la taille de l’allocation, des ressources en matière de gouvernance, des exigences de liquidité et du degré de personnalisation requis pour le portefeuille.

• La croissance du marché des ETF CLO a offert aux assureurs un moyen pouvant être déployé à grande échelle et efficace sur le plan opérationnel de mettre en place une allocation, en leur proposant une exposition diversifiée et un accès au marché par le biais d’un véhicule d’investissement liquide. Si le crédit titrisé est parfois perçu comme moins liquide que les obligations d’entreprise traditionnelles, les marchés de la titrisation senior sont généralement restés actifs pendant les périodes de tension sur les marchés. Aux États-Unis, les CLO notés AAA ont continué à se négocier tout au long de la période de volatilité liée à la pandémie en 2020. En Europe, les CLO senior notés AAA ont également continué à être activement négociés pendant la crise LDI de 2022, grâce à leur structure à taux variable, à leur base d’investisseurs bien établie et à la large participation des courtiers. Toutefois, les CLO notés AAA ne doivent pas être considérés comme un substitut direct aux liquidités. Dans un contexte d’aversion au risque, les prix peuvent baisser à mesure que les spreads s’élargissent, même lorsque le risque de dépréciation finale du crédit reste faible. La distinction essentielle réside entre la volatilité liée à l’évaluation à la valeur de marché et la perte définitive. Les investisseurs doivent déterminer la taille de leurs allocations en tenant compte de ce profil de liquidité et reconnaître que les conditions d’exécution peuvent se détériorer sur des marchés sous tension.
• Pour les allocations stratégiques plus importantes, les mandats distincts offrent un meilleur contrôle sur la construction du portefeuille, les limites de concentration et les caractéristiques des garanties, ce qui permet d’adapter les portefeuilles à des objectifs spécifiques en matière de capital, de comptabilité et de risque. Les allocations en ABS STS et RMBS s’effectuent souvent plus naturellement par le biais de mandats sur mesure, dans le cadre desquels les assureurs peuvent cibler des types de garanties, des juridictions, des durées et des profils de flux de trésorerie spécifiques afin de s’aligner plus étroitement sur les exigences en matière de gestion du passif et des fonds propres.

Point important à retenir : Ce que signifie concrètement la réforme Solvabilité II

Le recalibrage de Solvabilité II prévu pour 2027 représente un changement significatif pour les assureurs européens. Pour la première fois depuis plus de dix ans, certaines titrisations de rang senior peuvent rivaliser à armes égales avec les actifs à revenu fixe traditionnels du point de vue des fonds propres réglementaires.

Il en résulte une palette d’outils plus large pour la construction de portefeuilles, qui permet aux assureurs de poursuivre différents objectifs, qu’il s’agisse de libérer des fonds propres réglementaires, d’augmenter les revenus d’investissement ou d’améliorer les rendements ajustés au risque sans augmenter de manière significative la consommation globale de fonds propres.

En savoir plus sur cette opportunité émergente 

Approfondissez ce sujet, notamment grâce à une étude de cas portant sur l’intégration de titres de créance titrisés de rang senior dans un portefeuille type d’assureur.

FAQ

Qu’est-ce que le recalibrage de la titrisation dans le cadre de Solvabilité II ?

Le recalibrage de la titrisation dans le cadre de Solvabilité II consiste en une série de modifications apportées au cadre de Solvabilité II visant à réduire les exigences de fonds propres liées au risque de spread pour certaines expositions de titrisation et à aligner plus étroitement les exigences de fonds propres sur les caractéristiques de risque sous-jacentes des titrisations de haute qualité. Ces réformes améliorent le traitement tant des titrisations STS que de certaines titrisations non STS, renforçant ainsi l’attrait relatif des actifs titrisés pour les assureurs européens.

Quand la réforme Solvabilité II de 2027 entrera-t-elle en vigueur ?

Le traitement révisé des titrisations au titre de Solvabilité II devrait s’appliquer à compter du 30 janvier 2027.

Qu’est-ce qu’un ETF CLO et comment les assureurs l’utilisent-ils ?

Un ETF CLO est un véhicule d’investissement collectif qui offre une exposition diversifiée aux obligations adossées à des prêts (CLO) par le biais d’une structure de fonds négocié en bourse. Les assureurs peuvent utiliser les ETF CLO comme un moyen évolutif et efficace sur le plan opérationnel pour établir ou développer une allocation en crédits titrisés, tout en bénéficiant d’une diversification et d’une liquidité quotidienne.

Comment les ABS et les RMBS sont-ils traités dans le cadre de la réforme de 2027 ?

Les titres adossés à des actifs (ABS) et les titres adossés à des créances hypothécaires résidentielles (RMBS) de rang senior et conformes à la norme STS bénéficient d’un traitement en matière de fonds propres plus favorable dans le cadre recalibré. Les réformes rapprochent les titrisations STS de rang senior du traitement réservé aux obligations sécurisées, ce qui reflète leur qualité de crédit et leurs protections structurelles.

Quelle est la différence entre les titrisations STS et non-STS ?

STS signifie « Simple, Transparent et Standardisé ». Dans le cadre des réformes de Solvabilité II, les titrisations STS de rang senior bénéficient d’un traitement en matière de fonds propres favorable et sont traitées différemment des titrisations non-STS. Toutefois, ce recalibrage prévoit également un allègement significatif des exigences de fonds propres pour les titrisations non-STS de rang senior, y compris les CLO notés AAA et certaines structures CMBS.

En quoi Solvabilité UK diffère de la réforme Solvabilité II de l’UE ?

La réforme Solvabilité II de l’UE prévoit un réajustement direct des exigences de fonds propres liées à la titrisation, réduisant ainsi les exigences de fonds propres liées au risque de spread pour les expositions de titrisation éligibles. Solvabilité UK ne prévoit pas de réajustement équivalent des exigences de fonds propres liées à la titrisation. Au lieu de cela, les réformes britanniques se concentrent davantage sur des domaines tels que la flexibilité de l’ajustement de correspondance et des mesures plus larges visant à accroître la capacité d’investissement des assureurs. Bien que les approches diffèrent, les deux cadres reflètent un objectif politique plus large visant à encourager l’investissement et la formation de capital.

Que doivent faire les assureurs pour se préparer aux changements de 2027 ?

Les assureurs auraient intérêt à réévaluer la place qu’occupent les titres de crédit titrisés dans leur allocation stratégique d’actifs, leur cadre de gestion du capital et leur processus de construction de portefeuille. Parallèlement, les assureurs doivent continuer à mettre en œuvre des processus rigoureux de diligence raisonnable, d’analyse des garanties, de sélection des titres et de suivi continu, car la baisse des exigences de fonds propres ne diminue en rien l’importance d’une analyse de crédit rigoureuse et d’une gestion des risques rigoureuse.