オルイン2023年秋号（2023年9月29日）に記事広告として掲載

ファンド選定、マネジャー分散、投資後の管理……
プライベートアセットの課題を一挙に克服する
新たなソリューションに熱視線

プライベートアセット投資の新たな潮流として、マルチアセット型戦略が国内年金の間でも話題に上るようになっている。2021年からその先駆けとなる戦略の提供を開始しているインベスコ・アセット・マネジメントで、運用を担うジェフ・ベネット氏と国内投資家のサポートを行う入倉周氏に、景気後退懸念が高まる中での見通しやマルチアセット型戦略の導入意義について話を聞いた。

― まずは投資家を取り巻く状況を整理していただけますか。

これから投資をする投資家にとっては、投資の管理の煩雑さに加えて自身で選定や評価を行うことが困難と考えている方も多いのではないでしょうか。

こうした課題に応えるべく、インベスコでは2021 年よりマルチアセット型のプライベートアセット戦略の提供を始めました。プライベートアセットの相対的に高いリターンや伝統資産との分散効果は維持しながら、投資前のデューデリジェンスや投資後の管理をインベスコで引き受けることで、プライベート投資におけるソリューションとなるでしょう。

ポートフォリオ運用の安定感で昨年の下落局面でもプラスを確保

― 具体的にはどんな戦略ですか。

ベネット　安定的なイールドを狙う債券代替としての「マルチ・オルタナティブ・インカム戦略」と株式代替としてリターンを追求できる「マルチ・オルタナティブ・グロース戦略」の２つを提案しています（図１）。前者は、プライベートデット（PD）の中でもダイレクトレンディングやメザニンなど企業への貸し出しと、不動産やインフラなど実物資産のデットに投資します。後者はバイアウト、グロースエクイティ、ベンチャーといったプライベートエクイティや、バリューアッド型不動産、ディストレストなどに投資するオポチュニスティックが組み入れ対象になります。

インカム戦略の目標トータルリターンはSOFR（担保付翌日物調達金利）＋ 500～700bps^＊1 で、このうちSOFR＋ 400 ～ 600bps ^＊1 はインカムで獲得することを狙っています。一方でより高いリターンを狙うグロース戦略では、トータルリターン目標を12%^＊1に設定しています。リスク水準はインカム戦略でハイイールド債券指数、グロース戦略では上場株式よりもそれぞれ低いボラティリティを目指します。

パフォーマンス（ネットIRR）^＊2 で見ると、インカム戦略は2021 年６月の運用開始以来で5.42%、去年１年間では5.73% という結果です。また、グロース戦略は去年１ 年間で15.76% となっています。

昨年は債券・株式ともに厳しいマーケットでありながら、どちらの戦略でもプラスのリターンで着地することができました。マルチアセット型の戦略として、複数戦略に配分したことが奏功したものと考えています。

特にインカム戦略において、足元では不動産デットの中でもコロナ禍前に投資したオフィス案件で苦戦を強いられています。しかし、欧州ダイレクトレンディングやインフラデット、欧州不動産デットはそれほどダメージを受けていませんから、他資産がカバーし合うことによって全体としてはプラスリターンを確保できました。幅広い収益機会にアクセスしてリスク分散を図りながら、長期的かつ安定的に期待リターンを狙えることが、マルチアセット型のプライベートアセット戦略の強みと言えるでしょう。

― どのようにポートフォリオを構築しているのでしょうか。

最後にマネジャーを選択して配分していきます。インベスコが強みのあるプライベートデットや不動産などの戦略は自社のものを使いつつ、それ以外の分野において有力な運用会社がいる場合はそちらを活用します。

外部パートナーの選定基準は、①資産クラスの専門性、②質の高いトラックレコード、③マーケットにおけるプレゼンス、④運用プロセスの明確さ、⑤強固なチーム体制、⑥当戦略にとっての有利な投資条件の６つです。特に⑥について、われわれのグローバル運用体制を活用することで投資先のマネジャーは顧客層の拡大が狙えるため、当戦略にとって比較的有利な条件で投資できていることも見逃せません。

こうした６つの特徴を有している運用会社は結果的に世界的な大手になることが多いのですが、大手マネジャーであれば優良な案件を発掘しやすいという点でメリットがあります。プライベート投資は相対で投資先の選定や投資条件を決定することが一般的ですから、借り手は同じ貸し手から何度も資金調達する傾向があります。そうなると実績や規模が有利に働く傾向があり、実際、大手のほうがパフォーマンスは優位になるという研究結果もあります。

初期のコミットメントは終了しさらなる分散を追求する段階へ

― 現時点ではどんな資産配分になっているのでしょうか。

ベネット　インカム戦略では現在、５つの戦略に対してコミットメントを行っており、すでに約９割の投資が進んでいます。ダイレクトレンディング、アセットベースト・ファイナンス、インフラデットや不動産デットの各戦略などに投資しています。

グロース戦略は5 戦略に対してコミットメントを行っており、投資は4割ほど進捗しています。こちらは欧米のバイアウト、ベンチャーキャピタル、バリューアッド不動産、ディストレストとなっています。

現在、どちらの戦略も初期のコミットメントが完了した状態で、これからさらに分散を図りながら、最終的には20 戦略程度で構成されるポートフォリオを目指しています。特に、インカム戦略については実物資産デットの比率が高くなっているので、今後はダイレクトレンディングを中心に企業向けの戦略に追加のコミットメントを行う予定です。

― これからどんな資産に投資妙味が出てくると見ていますか？

ベネット　金利上昇が急速に進んだことで景気後退懸念も巻き起こっており、プライベートアセットを不安視する声もあります。確かに企業の収益環境を考えると、景気の鈍化や資金調達コストの上昇が起きているため、企業のファンダメンタルズの観点からは慎重に見ています。

今後の市況を踏まえて注目している戦略の一例を挙げると、資金需要の高いベンチャー企業に対するベンチャーデット投資は妙味があると見ています。
昨年の金利上昇や景気後退懸念を受けて、ベンチャー企業にとってＩＰＯがしづらい環境が訪れ、未上場でいる期間が長くなっています。そのため、上場までの間に資金調達を求めるケースが増えています。加えて、米地銀の破綻によって銀行から貸し出しが減少することで、ファンドのようなオルタナティブレンダーにはむしろ追い風が吹いています。

また、米地銀への懸念に伴い銀行は貸し手としての競争力が低下したため、資金調達先としてPD ファンドへのニーズは増えていますし、競争が緩和したことで貸し出し条件は維持できています。さらに、貸し出しスプレッドは広がっているため、利回りも魅力的です。（図２）

これは不動産やインフラのデットについても同様のことが言えます。不動産はオフィスの案件に下方圧力が集中していますが、他のセクターにはそういったプレッシャーはまだ見られていません。インフラデットは高い分散効果が魅力的な一方で期待リターンはその他のPD に劣後していましたが、スプレッドが魅力的になってきたことでアロケーションの引き上げも検討できます。

PD は変動金利だから金利上昇の影響を受けにくいこともメリットとして挙げられます。現時点での投資済み案件は金利上昇前に投資したものがほとんどですが、SOFR の水準は運用開始以降徐々に上がってきています。これからの投資案件ではむしろその恩恵を受けてリターン水準が上がっていくでしょう。

― 日本の投資家からはどんな反応が寄せられていますか。

入倉　プライベートアセットのマネジャーは非常に数が多く、それを国内投資家が自分自身でデューデリジェンスするのは大きな苦労を伴います。また、投資に至っても、キャピタルコールや分配金として戻ってくる資金の管理なども考慮しなければなりません。
分散を目的にして複数のプライベートアセットに投資すれば、そのハードルはいっそう高くなるでしょう。

一方で、私たちの戦略には複数のファンドが入っていますが、投資家はコミットさえすればインベスコからのキャピタルコールに一元化できます。
また、全てのファンドにエクスポージャーを取ることができるので、分散されたポートフォリオを一度に獲得できることも大きなメリットと言えるでしょう。

実際、こうした特徴も相まって、マルチアセット型のプライベートアセット戦略は企業年金で人気が高まっているようです。その中でもインベスコは、投資家の状況に合わせて選択していただけるようにインカムとグロースの２つの戦略を提供しています（図３）。

インカム戦略については国内の大手生命保険会社系資産運用会社に採用いただいております。質の高いマネジャーにアクセスできることや金額を抑えて分散投資ができること、強固な運用管理体制、煩雑な事務処理を一手に引き受けてもらえることなどが、インベスコの評価ポイントだったと聞いています。

もちろん、インベスコでも国内投資家向けのサポートには力をいれています。インベスコ・ソリューションがこれらの戦略の運用を行っていますが、私自身もチームの一員として密に情報を連携しながら投資家とコミュニケーションを図っています。

これからプライベートアセット投資を検討する方はもちろん、すでに投資済みの方にも新たなソリューションとして、当戦略をご検討いただければ幸いです。