Insight Solvency II: Reform der Behandlung von Verbriefungen im Jahr 2027 für EU-Versicherer

Europäische Versicherer haben in der Vergangenheit relativ wenig in verbriefte Kredite investiert, obwohl diese Anlageklasse seit der globalen Finanzkrise eine starke Kreditperformance gezeigt hat. Ein wesentlicher Grund dafür war die bislang nachteilige regulatorische Kapitalbehandlung. Ab dem 30. Januar 2027 dürfte die Solvency-II-Neukalibrierung die Behandlung ausgewählter Senior-Verbriefungen jedoch deutlich verbessern und Versicherern einen guten Anlass bieten, diese Anlageklasse neu zu bewerten.

Warum Solvency II für Verbriefungen angepasst wird

Senior-Verbriefungen können attraktive Renditeaufschläge, Diversifizierungsvorteile und strukturelle Risikominderungen bieten. Die zugrunde liegenden Sicherheiten bestehen typischerweise aus Hypotheken, Verbraucherkrediten oder Unternehmenskrediten. Dennoch machten Verbriefungen Ende 2021 nur 0,33 % der gesamten Kapitalanlagen von Versicherern und Rückversicherern aus, die die Solvency-II-Standardformel anwenden.¹

Nach der globalen Finanzkrise wurden zahlreiche regulatorische Massnahmen eingeführt, um Transparenz, Risikoübernahme durch Emittenten („Risk Retention“) und den Anlegerschutz zu stärken. Gleichzeitig führten hohe Kapitalanforderungen und umfangreiche operative Vorgaben dazu, dass viele hochwertige Verbriefungen gegenüber Unternehmensobligationen und anderen Spread-Produkten wirtschaftlich weniger attraktiv wurden.

Das politische Umfeld dreht sich nun wieder stärker in Richtung Wettbewerbsfähigkeit, Wirtschaftswachstum und Kapitalmobilisierung. Ziel der Solvency-II-Reform ist es, die regulatorische Behandlung hochwertiger Verbriefungen stärker an deren tatsächlichen Risikoeigenschaften auszurichten und gleichzeitig den Anlegerschutz aufrechtzuerhalten.

Welche Änderungen treten zum 30. Januar 2027 in Kraft?

Die geänderte Solvency-II-Standardformel sieht gezielte Senkungen der Spread-Risikokapitalanforderungen für Verbriefungen vor:

• Für AAA-geratete Senior-Non-STS-Verbriefungen sinkt der Faktor pro Jahr Spread Duration von 12,5 % auf 2,7 % – ein Rückgang um 78 %.
• Für AAA-geratete Senior-STS-Verbriefungen reduziert sich der Faktor von 1,0 % auf 0,7 % – ein Rückgang um 30 %.
• Für BB-geratete Senior-Non-STS-Verbriefungen sinkt der Faktor von 82 % auf 14,3 % – ein Rückgang um 83 %.

Besonders relevant ist diese Anpassung für AAA-geratete CLOs (Collateralised Loan Obligations), da diese keinen STS-Status erhalten können und bislang mit besonders hohen Kapitalanforderungen belegt waren. Senior RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities), hochwertige Consumer-ABS (Asset Backed Securities), AAA-CLOs und Senior CMBS (Commercial Mortgage-Backed Securities) dürften zu den Hauptprofiteuren gehören. Die tatsächlichen Auswirkungen hängen jedoch von der Kreditqualität, Seniorität und der jeweiligen Struktur ab.

Welche Auswirkungen könnte die Reform auf Versicherungsportfolios haben?

Wir haben drei Ansätze anhand eines modellhaften Kreditportfolios eines europäischen Versicherers getestet:

• Kapitalfreisetzung: Ein Teil der A- und BBB-Unternehmensobligationen wird durch Senior-STS-ABS und RMBS ersetzt, um das Spread-SCR zu senken und die Erträge weitgehend stabil zu halten.
• Ertragssteigerung: AAA-CLOs werden dem Portfolio beigemischt, um den Portfolio-Spread zu erhöhen bei gleichzeitig moderatem Anstieg des Kapitalverbrauchs.
• Optimierung: Senior-STS-ABS/RMBS und AAA-CLOs werden kombiniert, um die laufenden Erträge zu erhöhen, während der gesamte Spread-SCR weitgehend unverändert bleibt.

Im Modellportfolio mit einem Volumen von 10 Mrd. EUR sinkt der Spread-SCR im Kapitalfreisetzungs-Szenario um rund 57 Mio. EUR – bei nahezu identischen Spread-Einnahmen. Im Ertragssteigerungs-Szenario steigt der jährliche Anlageertrag um etwa 5,8 Mio. EUR, während das Optimierungs-Szenario ein Plus von rund 5,2 Mio. EUR erzielt, ohne dass sich das gesamte Spread-SCR nennenswert verändert. Diese Berechnungen dienen ausschliessich Illustrationszwecken, basieren auf repräsentativen Spreads Mitte 2026 und berücksichtigen keine individuellen Portfoliobesonderheiten.

CLO-ETFs oder Spezialmandate?

Versicherer können über verschiedene Wege in strukturierte Kreditanlagen investieren, unter anderem über Fondsvehikel wie CLO-ETFs oder über individuell verwaltete Spezialmandate. Der geeignete Umsetzungsweg hängt von Faktoren wie Allokationsgrösse, Governance-Ressourcen, Liquiditätsanforderungen und dem gewünschten Grad der Portfoliosteuerung ab.

• Das Wachstum des CLO-ETF-Marktes bietet Versicherern eine skalierbare und operativ effiziente Möglichkeit zum Portfolioaufbau. CLO-ETFs ermöglichen ein diversifiziertes Engagement sowie Marktzugang über ein liquides Anlagevehikel. Obwohl verbriefte Kredite häufig als weniger liquide wahrgenommen werden als traditionelle Unternehmensobligationen, blieben die Märkte für hochwertige Senior-Verbriefungen auch in Stressphasen weitgehend funktionsfähig. In den USA wurden AAA-CLOs auch während der pandemiebedingten Volatilität im Jahr 2020 durchgehend gehandelt. In Europa blieben vorrangige AAA-CLOs auch während der LDI-Krise im Jahr 2022 aktiv handelbar – gestützt durch ihre variabel verzinsliche Struktur, eine etablierte Investorenbasis und eine breite Händlerabdeckung. Dennoch sollten AAA-CLOs nicht als direkter Liquiditätsersatz betrachtet werden. In einem risikoaversen Umfeld können die Kurse aufgrund steigender Credit Spreads deutlich nachgeben, auch wenn ein tatsächlicher Kreditausfall äusserst unwahrscheinlich bleibt. Der entscheidende Unterschied liegt hier zwischen marktpreisbedingter Volatilität (Mark-to-Market) und einem dauerhaften Wertverlust. Investoren sollten Allokationen daher unter Berücksichtigung dieses Liquiditätsprofils vornehmen und berücksichtigen, dass sich Handelsbedingungen in Stressphasen verschlechtern können.
• Für grössere strategische Allokationen bieten Spezialmandate mehr Kontrolle über Portfoliokonstruktion, Konzentrationsgrenzen und Besicherungsmerkmale. Dies ermöglicht eine genaue Abstimmung des Portfolios auf spezifische Eigenkapital-, Bilanzierungs- und Risikoziele. Insbesondere STS-ABS- und RMBS-Allokationen lassen sich häufig effizient über massgeschneiderte Mandate umsetzen. Versicherer können dabei gezielt bestimmte Sicherheitenarten, Regionen, Laufzeiten und Cashflow-Profile auswählen und auf ihre Liability- und Kapitalmanagementziele abstimmen.

Fazit: Was die Solvency-II-Reform in der Praxis bedeutet

Die Solvency II-Neukalibrierung 2027 stellt eine bedeutende Wende für europäische Versicherer dar. Erstmals seit mehr als einem Jahrzehnt stehen ausgewählte Senior-Verbriefungen aus regulatorischer Sicht auf Augenhöhe mit traditionellen Obligationen.

Dadurch erweitert sich das Instrumentarium für die Portfoliokonstruktion. Versicherer erhalten zusätzliche Möglichkeiten, sei es die Freisetzung von Eigenkapital, die Steigerung von Kapitalanlageerträgen oder die Optimierung risikobereinigter Renditen, ohne den gesamten Kapitalverbrauch wesentlich zu erhöhen.

Erfahren Sie mehr über diese neue Anlagechance 

Vertiefen Sie das Thema und lesen Sie unser Whitepaper inklusive einer Fallstudie zur Integration von Senior-Verbriefungen in das Modellportfolio eines Versicherers.

FAQs – Häufig gestellte Fragen

Was ist die Solvency-II-Neukalibrierung für Verbriefungen?

Die Neukalibrierung von Solvency II für Verbriefungen umfasst eine Reihe von Änderungen am Solvency-II-Regelwerk, die die Spread-Risikokapitalanforderungen für bestimmte Verbriefungspositionen senken und die Eigenkapitalunterlegung stärker an den tatsächlichen Risikoeigenschaften hochwertiger Verbriefungen ausrichten. Die Reformen verbessern die regulatorische Behandlung sowohl von STS-Verbriefungen als auch ausgewählter Non-STS-Verbriefungen und erhöhen so die relative Attraktivität verbriefter Vermögenswerte für europäische Versicherer.

Wann tritt die Solvency-II-Reform 2027 in Kraft?

Die überarbeiteten Kapitalanforderungen für Verbriefungen unter Solvency II sollen ab dem 30. Januar 2027 gelten.

Was ist ein CLO-ETF und wie nutzen Versicherer diese Instrumente?

Ein CLO-ETF ist eine kollektive Kapitalanlage, die über die Struktur eines börsengehandelten Fonds (ETF) ein diversifiziertes Engagement in Collateralised Loan Obligations (CLOs) ermöglicht. Versicherer können CLO-ETFs als skalierbare und operativ effiziente Lösung nutzen, um eine Allokation in verbrieften Krediten aufzubauen oder auszubauen und gleichzeitig von Diversifikation und täglicher Liquidität zu profitieren.

Wie werden ABS und RMBS im Rahmen der Reform 2027 behandelt?

Senior-STS-ABS (Asset Backed Securities) und Senior-STS-RMBS (Residential Mortgage Backed Securities) profitieren von deutlich geringeren Eigenkapitalanforderungen im neu kalibrierten Regelwerk. Die Reform rückt Senior-Verbriefungen mit STS-Status näher an die Behandlung von gedeckten Schuldverschreibungen bzw. Covered Bonds heran, was deren Kreditqualität und strukturellen Schutzmechanismen entspricht.

Was ist der Unterschied zwischen STS- und Non-STS-Verbriefungen?

STS steht für Simple, Transparent and Standardised (einfach, transparent und standardisiert). Durch die Solvency-II-Reform profitieren vorrangige Senior-STS-Verbriefungen von einer besonders günstigen Kapitalbehandlung und werden anders behandelt als Verbriefungen ohne STS-Status. Allerdings bringt die Neukalibrierung auch für Senior-Verbriefungen ohne STS-Status erhebliche Kapitalentlastungen, darunter AAA-CLOs und bestimmte CMBS-Strukturen.

Wie unterscheidet sich Solvency UK von der EU-Solvency-II-Reform?

Die EU-Solvency-II-Reform beinhaltet eine direkte Neukalibrierung der Kapitalanforderungen für Verbriefungen, wodurch die Spread-Risikokapitalanforderungen für qualifizierte Verbriefungspositionen gesenkt werden. Solvency UK enthält keine vergleichbare Senkung der Kapitalanforderungen für Verbriefungen. Stattdessen konzentrieren sich die Reformen in Großbritannien stärker auf Themen wie grössere Flexibilität beim Matching Adjustment und umfassendere Massnahmen, die darauf abzielen, die Anlagekapazität der Versicherer zu erweitern. Obwohl sich die Ansätze unterscheiden, spiegeln beide Regelwerke das übergeordnete politische Ziel wider, Investitionen und die Kapitalbildung zu fördern.

Wie sollten sich Versicherer auf die Änderungen im Jahr 2027 vorbereiten?

Versicherer sollten prüfen, welche Rolle verbriefte Kredite künftig in ihrer strategischen Asset-Allokation, ihrem Kapitalmanagement und ihrem Portfoliokonstruktionsprozess spielen können. Gleichzeitig bleiben eine gründliche Due Diligence, Analyse der zugrunde liegenden Sicherheiten, sorgfältige Titelauswahl sowie kontinuierliche Überwachung unverzichtbar. Niedrigere Kapitalanforderungen ersetzen nicht die Notwendigkeit eines disziplinierten Kredit- und Risikomanagements.